UTour Group Co., Ltd. — Capital/Financing Update 2015

华泰联合证券有限责任公司

关于

北京众信国际旅行社股份有限公司 发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易 之 补充独立财务顾问报告（一）

独立财务顾问

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签署日期：二〇一四年十二月

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声 明

华泰联合证券有限责任公司（以下简称“本独立财务顾问”）受北京众信国际 旅行社股份有限公司（以下简称“众信旅游”或“上市公司”）委托，担任本发行股 份购买资产并募集配套资金的独立财务顾问。本独立财务顾问对本补充独立财务 顾问报告特作如下声明：

1、本独立财务顾问本着客观、公正的原则对本次交易出具本补充独立财务 顾问报告。

2、本补充独立财务顾问报告所依据的文件、材料由相关各方向本独立财务 顾问提供，相关各方对所提供资料的真实性、准确性、完整性负责，相关各方保 证不存在任何虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，并对所提供资料的合法性、真 实性、完整性承担个别和连带责任。本独立财务顾问不承担由此引起的任何风险 责任。

3、本补充独立财务顾问报告仅根据《中国证监会行政许可项目审查一次反 馈意见通知书》[141374]号的要求发表补充独立财务顾问意见，不构成任何投资 建议，对投资者根据本补充独立财务顾问报告做出的任何投资决策可能产生的风 险，本独立财务顾问不承担任何责任。

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华泰联合证券有限责任公司

关于北京众信国际旅行社股份有限公司

发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易

之补充独立财务顾问报告（一）

中国证券监督管理委员会：

2014 年 11 月 28 日，贵会下发《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意 见通知书》[141374]号（以下简称“《反馈通知》”），就北京众信国际旅行社股份 有限公司上报的《北京众信国际旅行社股份有限公司发行股份购买资产并募集配 套资金暨关联交易》行政许可申请材料进行了审查，并提出了反馈要求。独立财 务顾问华泰联合证券有限责任公司按《反馈通知》的要求对反馈意见认真进行了 逐项落实，并就相关问题进行补充说明、修订了相关文件，并出具本补充独立财 务报告，现提交贵会，请予审核。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

目 录 声 明 .................................................................. 1 释 义 ................................................................ 6 反馈问题一：请你公司补充披露向九泰基金、瑞联投资、冯滨和白斌以确定价格募集配 套资金的必要性。另外，请你公司结合上市公司目前股票市价，补充披露对上市公司及 中小投资者权益的影响。请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。 .......... 10 反馈问题二：请你公司补充披露： 1 ）九泰基金、瑞联投资、冯滨和白斌认购本次募集 配套资金的资金来源以及是否存在代持； 2 ）九泰基金、瑞联投资参与认购的具体方式， 是否存在通过结构化资产管理产品参与的情形，如存在，是否符合非公开发行有关规定。 请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。 ................................ 17 反馈问题三：申请材料显示本次募集配套资金用于后续上市公司的业务发展，请你公司 补充披露是否符合我会《问题与解答》 “ 募集配套资金用途 ” 的有关规定。请独立财务顾 问和律师核查并发表明确意见。 ............................................ 20 反馈问题四：请你公司结合行业特点、收入及资金用途、前次募集资金使用效率、拟购 买资产现有生产经营规模、财务状况、是否有利于提高重组项目的整合绩效等方面，说 明募集配套资金的必要性及配套金额是否与之相匹配。请独立财务顾问核查并发表明确 意见。 ................................................................. 27 反馈问题五：华泰联合担任本次重组独立财务顾问，其相关方参与锁价发行，请你公司 对其独立性进行充分说明，上市公司与其是否存在其他安排。请独立财务顾问和律师核 查并发表明确意见。 ...................................................... 33 反馈问题六：请你公司结合标的资产 2014 年 7 月向上海祥禾和天津富德增资价格，补 充披露本次交易价格的合理性。请独立财务顾问核查并发表明确意见。 .......... 35 反馈问题七：申请材料显示可比上市公司静态市盈率差距较大，请你公司结合可比上市 公司的可比性，补充披露本次交易价格的合理性。请独立财务顾问核查并发表明确意见。 ....................................................................... 38

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题八：请你公司补充披露近两年国内相似的并购案例，对本次交易作价公允性作 进一步分析。请独立财务顾问核查并发表明确意见。 .......................... 40

反馈问题九：申请材料标的资产主要销售代理商分为电商和传统旅游门店两个渠道，请 你公司补充披露报告期内各销售渠道的收入占比，并结合境内外旅游相关网站发展、市 场需求、各渠道服务特点、竞争优势、产品特点、服务对象消费习惯及变化、补充披露 对标的资产未来经营及本次交易评估值的影响。请独立财务顾问、会计师和评估师核查 并发表明确意见。 ........................................................ 43

反馈问题十：请你公司结合未来标的资产资金使用情况、盈利情况、采购和销售信用政 策、筹资规划等因素，补充披露净利润与经营活动产生的现金流报告期内不匹配原因， 标的资产未来是否存在资金支付困难的情况以及对评估值的影响。另外，请你公司补充 披露报告期内锁定航空舱位资金的平均占用金额。请独立财务顾问、会计师和评估师核 查并发表明确意见。 ...................................................... 49

反馈问题十一：申请材料显示报告期内毛利率呈现上升的趋势且预测期维持在 2014 年 水平，请你公司结合同行业可比公司情况，补充披露标的资产报告期毛利率上升原因及 评估预测期毛利率预测的合理性。请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意 见。 ................................................................... 56

反馈问题十二：请你公司补充披露标的资产持有的旅行社业务经营许可证的有效期限， 到期后续展的应对措施，是否存在到期不能续展的情形及对上市公司未来经营的影响。 请独立财务顾问和律师核查后发表明确意见。 ................................ 61 反馈问题十三：请你公司补充披露目前仍登记在 “ 竹园国际旅行 ” 名下的 3 项注册商标没 有变更到竹园国旅名下的原因，未来是否有变更的安排，是否涉及法律纠纷或权属争议， 如涉及，是否对上市公司未来经营造成影响。请独立财务顾问和律师核查后发表明确意 见。 ................................................................... 64 反馈问题十四：请你公司在重组报告书中补充披露民生银行总行营业部关于本次重组书 面同意的《确认函》最新进展情况，预计取得时间，以及对本次重组的影响。请独立财 务顾问和律师核查后发表明确意见。 ........................................ 66

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题十五：请你公司补充披露标的资产未对部分员工缴纳住房公积金的具体情况 （包括但不限于人员、金额、未缴纳原因等），是否存在被政府监管部门追缴、予以处 罚的风险，如存在，拟采取的应对措施，以及上述事项对本次交易及标的资产未来经营 的影响。请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。 ........................ 67 反馈问题十六：请你公司补充披露补缴住房公积金的会计处理以及对报告期内财务报告 的影响。另外，请你公司补充披露评估预测期公积金的预测情况。请独立财务顾问、会 计师和评估师核查并发表明确意见。 ........................................ 69 反馈问题十八：众信旅游 2014 年 11 月 20 日停牌，公告拟披露重大事项，请你公司补 充披露有关事项对本次重组的影响，请独立财务顾问核查并发表明确意见。 ...... 72 反馈问题十九：请你公司对重组报告书中关于 “ 经公司 2014 年第一次董事长决定 ” 的披 露予以更正。申请材料显示标的资产存在未决诉讼问题，请你公司补充披露诉讼进展或 执行情况以及相关会计处理。请独立财务顾问和会计师核查并发表明确意见。 .... 74 反馈问题二十：请你公司补充披露本次交易合并过程中，标的资产公允价值确认情况及 对上市公司未来净利润的影响。请独立财务顾问和会计师核查并发表明确意见。 .. 79 反馈问题二十一：申请材料显示，上市公司将超出承诺业绩 50% 的部分作为奖金奖励。 请你公司结合上市公司现金流入和流出情况，补充披露奖励机制对上市公司经营的影 响。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。 .......................... 83

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

释 义

在本补充独立财务顾问报告中，除非文义载明，以下简称具有如下含义：

一、一般术语	一、一般术语	一、一般术语
上市公司/众信旅游	指	北京众信国际旅行社股份有限公司，在深圳证券交 易所上市，股票代码：002707
竹园国旅/标的公司	指	竹园国际旅行社有限公司，其前身为竹园国际旅行 社，于2008 年11 月改制为有限责任公司
交易对方/竹园国旅 股东/原股东/郭洪斌 等8名交易对方	指	竹园国旅的全部股东，包括：郭洪斌、陆勇、何静 蔚、苏杰、张一满、李爽、上海祥禾和天津富德
上海祥禾	指	上海祥禾泓安股权投资合伙企业（有限合伙），竹 园国旅股东
天津富德	指	天津富德伟业企业管理咨询中心（有限合伙），竹 园国旅股东
九泰基金	指	九泰基金管理有限公司
瑞联投资	指	深圳前海瑞联一号投资中心（有限合伙）
华泰瑞联并购基金	指	北京华泰瑞联并购基金中心（有限合伙）
九鼎投资	指	北京嘉俪九鼎投资中心（有限合伙）
昆吾九鼎	指	昆吾九鼎投资管理有限公司
上海分社	指	竹园国际旅行社有限公司上海分社
成都分公司	指	竹园国际旅行社有限公司成都分公司
悠哉网络	指	上海悠哉网络科技有限公司
悠哉旅游	指	上海悠哉国际旅行社有限公司
交易标的/标的资产/ 拟购买资产	指	竹园国旅70%股权
收购价款/交易价格	指	众信旅游收购标的资产的价款
发行股份购买资产	指	上市公司拟以发行股份的方式购买郭洪斌等8名交 易对方合计持有的竹园国旅70%股权
募集配套资金/配套 融资	指	上市公司拟向九泰基金、瑞联投资、冯滨和白斌发 行股份募集本次发行股份购买资产的配套资金
配套融资认购方	指	九泰基金、瑞联投资、冯滨和白斌
本次重大资产重组/ 本次重组/本次交易	指	本次发行股份购买资产及募集配套资金暨关联交 易

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

本补充独立财务顾 问报告	指	《华泰联合证券有限责任公司关于北京众信国际 旅行社股份有限公司发行股份购买资产并募集配 套资金暨关联交易之补充独立财务顾问报告（一）》
重组报告书	指	《北京众信国际旅行社股份有限公司发行股份购 买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》
《公司法》	指	《中华人民共和国公司法》
《证券法》	指	《中华人民共和国证券法》
《评估报告》	指	《北京众信国际旅行社股份有限公司拟收购竹园 国际旅行社有限公司70%股权项目资产评估报告》 （中通评报字[2014]360号）
《专项审核报告》	指	由上市公司聘请的具有证券、期货业务资格的审计 机构对竹园国旅承诺期内各年度的业绩完成情况 进行专项审计后出具的《专项审核报告》
《减值测试报告》	指	在承诺期届满时，由上市公司与交易对方共同聘请 的具有证券、期货业务资格的会计师事务所就竹园 国旅70%股权价值进行减值测试并出具的《减值测 试报告》
中国证监会/证监会	指	中国证券监督管理委员会
定价基准日	指	众信旅游第三届董事会第六次会议相关决议公告 之日
审计/评估基准日	指	2014年6月30日
锁定期	指	按照《上市公司重大资产重组管理办法》规定，持 股方在规定时间内不得将所持的股票进行转让的 期限
本独立财务顾问/华 泰联合证券/保荐机 构	指	华泰联合证券有限责任公司
金杜律所	指	北京市金杜律师事务所
中证天通	指	北京中证天通会计师事务所（特殊普通合伙）
中通诚	指	中通诚资产评估有限公司
元、万元、亿元	指	人民币元、人民币万元、人民币亿元
最近两年一期、报告 期	指	2012年、2013年和2014年1-6月
二、专业术语

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

出境游	指	出境旅游，即包括出国游及以香港特别行政区、澳 门特别行政区和台湾地区为目的地的旅游。就旅行 社业务而言，即旅行社招徕、组织、接待中国内地 居民出国旅游，赴香港特别行政区、澳门特别行政 区和台湾地区旅游，以及招徕、组织、接待在中国 内地的外国人、在内地的香港特别行政区、澳门特 别行政区居民和在大陆的台湾地区居民出境旅游 的业务
出境游批发业务、出 境游批发	指	公司根据市场需求，采购旅游交通、景点、酒店、 餐厅等上游资源，事先设计好旅游产品，通过全国 范围内的经营出境游业务的旅行社，包括根据国家 旅游局规定可以从事出境游招徕业务的旅行社，即 旅游代理商，推广并销售给终端消费者，由公司为 终端消费者提供最终产品和服务，并由公司与旅游 代理商之间进行旅游费用结算的业务
代理商、分销商	指	批发商与终端消费者之间的纽带，主要负责招徕旅 游者，提供旅游咨询服务，销售批发商的旅游产品
长线出境游	指	跨越行程相对较长的出境游线路，从旅途飞行时间 计算，通常在8小时以上；从旅游线路时间安排上， 通常是6日以上；在目的地分布上，主要包括大洋 洲、欧洲（不含俄罗斯远东地区）、非洲、美洲等 地
短线出境游	指	跨越行程相对较短的出境游线路，在目的地分布 上，主要包括港澳、东南亚及日韩等地
旅游目的地国家	指	与中国签定了《旅游目的地国家地位谅解备忘录》 的国家。根据旅游管理规定，组团社只能组织国内 游客到中国旅游目的地国家进行旅游
入境游	指	入境旅游，即国外及香港特别行政区、澳门特别行 政区和台湾地区旅游者来以中国内地为目的地的 旅游。就旅行社业务而言，即旅行社招徕、组织、 接待外国旅游者来我国旅游，香港特别行政区、澳 门特别行政区旅游者来内地旅游，台湾地区居民来 大陆旅游，以及招徕、组织、接待在中国内地的外 国人，在内地的香港特别行政区、澳门特别行政区 居民和在大陆的台湾地区居民在境内旅游的业务
国内游	指	国内旅游，即中国内地居民在境内旅游。就旅行社 业务而言，即旅行社招徕、组织和接待中国内地居 民在境内旅游的业务
境外地接社	指	提供出境旅游目的地接待服务的旅行社
中国国旅	指	中国国旅股份有限公司

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中青旅	指	中青旅控股股份有限公司
途牛	指	途牛旅游网www.tuniu.com
携程	指	携程旅行网www.ctrip.com
同程	指	同程旅行网www.ly.com
去哪儿	指	去哪儿网 www.qunar.com
去啊	指	阿里旅行.去啊网 www.alitrip.com
穷游	指	穷游网 www.qyer.com
蚂蜂窝	指	蚂蜂窝 www.mafengwo.cn
遨游网	指	遨游网 www.aoyou.com
芒果网	指	芒果网 www.mangocity.com

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题一：请你公司补充披露向九泰基金、瑞联投资、冯滨和白斌以确定价 格募集配套资金的必要性。另外，请你公司结合上市公司目前股票市价，补充 披露对上市公司及中小投资者权益的影响。请独立财务顾问和律师核查并发表 明确意见。

答复：

（一）募集配套资金的背景

1 、基本情况

众信旅游拟在本次发行股份购买资产的同时向九泰基金、瑞联投资、冯滨和 白斌发行股份募集配套资金，配套资金总额不超过 21,000 万元，主要用于补充 上市公司流动资金。募集资金总额不超过交易总额的 25%，发行价格为定价基准 日前 20 个交易日上市公司 A 股股票交易均价，即 81.56 元/股。本次配套资金认 购方认购的股份数量及金额如下表所示：

序号	发行对象	发行数量（股）	认购金额（万元）	股份锁定期
1	九泰基金	1,471,309	12,000	36个月
2	瑞联投资	490,436	4,000	36个月
3	冯滨	539,481	4,400	36个月
4	白斌	73,565	600	36个月
合计		2,574,791	21,000	-

注：最终股份发行数量以中国证监会核准的发行数量为准。

2 、募集配套资金的必要性

本次募集配套资金用途详见本补充独立财务顾问报告“反馈问题三”之“（一） ” 本次募集配套资金的必要性及合理性 。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

（二）向九泰基金、瑞联投资、冯滨和白斌以确定价格募集配套资金的必 要性

1 、本次采用确定价格方式募集配套资金的必要性

众信旅游采用确定价格，即锁价方式向发行对象募集配套资金主要基于以下 几方面原因：

（1）上市公司有意引入稳定性较强的特定战略投资者

上市公司有意引入稳定性较强的特定战略投资者，以更好地配合上市公司未 来的战略发展。引入战略投资者所发行的股份锁定期为 36 个月，较普通财务投 资人的 12 个月的锁定期更长，战略投资者有利于上市公司股权结构的相对稳定 及提高股权的集中度，避免股东利用所持股份对股票上市前后的溢价进行短期投 机对上市公司股价造成的不利冲击，同时也有利于上市公司的持续、稳定发展。 而采用锁价方式可以降低询价方式下募集配套资金对象的不确定性，同时满足了 上市公司对锁定特定对象的需求以及发行对象对价格锁定及认购确定性的需求。 因此，采用锁价的方式有利于保障本次募集配套资金及引入战略投资者的顺利实 施。

（2）本次配套融资发股价格较高

本次募集配套资金发行价格为定价基准日前 20 个交易日上市公司 A 股股票 交易均价，即 81.56 元/股。根据 2014 年 6 月 30 日（于本次重大资产重组停牌期 间）市值计算静态市盈率为 52.33 倍，远高于同行业中较为可比的几家上市公司， 如中青旅（28.29 倍）、中国国旅（23.48 倍）、腾邦国际（22.00 倍）。投资者 在判断本次配套融资的投资风险时将充分考虑上市公司发行价格及市盈率较高 的影响因素，鉴于本次配套融资对于交易实施及收购整合的重要意义，为了降低 发行失败的风险，同时为引入战略投资者，上市公司董事会确定了以锁价发行的 方式募集配套资金。

（3）其他因素

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

采用锁价方式募集配套资金所需履行的程序较询价方式更为简单，所用时间 相比询价方式相对更短，有利于推进本次交易的快速实施。同时，由上述四方认 购本次募集配套资金能确保募资的成功，缓解上市公司的资金压力。

综上，本次以锁价方式募集配套资金，一方面满足了上市公司及发行对象双 方的需求，另一方面为成功募集配套资金降低了发行风险，有利于本次交易的顺 利实施和上市公司的持续、稳定发展，因而是必要的。

2 、向九泰基金、瑞联投资、冯滨和白斌募集配套资金的合理性

投资者一般通过对我国宏观经济波动、公司所属行业发展前景及上市公司估 值等多方面因素的分析，判断本次参与配套融资的投资风险。停牌期间，上市公 司先后与多家潜在投资者就本次重大资产重组及配套融资方案进行沟通。由于本 次配套融资发行价格较高，且相关股份需锁定 36 个月，部分机构投资者基于对 旅游行业竞争格局的判断及上市公司估值下调的担忧，认为本次配套融资的投资 风险较高。经过多次协商谈判，在综合考虑投资者的主体资格、资金实力、投资 意愿、合作关系和未来合作机会等因素的基础上，上市公司最终确定九泰基金、 瑞联投资、冯滨和白斌作为本次交易配套融资的认购对象。

（1）九泰基金

九泰基金系众信旅游持股 5%以上股东九鼎投资的关联方，本次交易前，不 持有众信旅游股份。基于上市公司与其现有股东九鼎投资长期以来形成的良好合 作关系，此次向九泰基金发起的资产管理计划募集配套资金进一步提升了“九鼎 系”在上市公司股东结构中的集中度，有助于加强上市公司股权结构的稳定性， 并能推动其更积极地参与上市公司的公司治理。此外，九泰基金对出境游行业的 持续看好和对众信旅游业务发展高度认可，上市公司希望借助九泰基金为公司业 务发展提供资金支持，同时也希望通过本次交易进一步巩固与“九鼎系”的合作 关系，谋求共同发展。

（2）瑞联投资

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

瑞联投资系华泰瑞联并购基金为投资众信旅游配套融资而设立的投资主体， 本次交易前，不持有众信旅游股份。华泰瑞联并购基金对旅游行业持续看好，并 拥有较为丰富的资本市场运作经验和并购标的资源的积累，上市公司希望通过本 次配套募集资金，既能获得业务发展所需资金，同时也能够加强后续与华泰瑞联 并购基金的合作，为上市公司未来的产业运作与外延式发展提供有力支持。

（3）冯滨

冯滨系众信旅游的第一大股东及实际控制人。本次交易前，冯滨持有众信旅 游 21,584,003 股股份，持股比例为 37.03%。本次交易将对上市公司第一大股东 及实际控制人冯滨的持股比例产生较大稀释，因此向其以发行股份的方式募集配 套资金巩固了上市公司大股东的控制权，有利于保持公司持续运营的稳定性。同 时，冯滨参与本次交易募集配套资金的认购系其对公司业务经营和发展前景充满 信心，希望通过本次认购为公司后续业务发展和标的资产整合提供资金支持，提 高上市公司并购重组的整合绩效，从而促进上市公司的持续、健康发展。

（4）白斌

白斌系昆吾九鼎投资总监、众信旅游持股 5%以上股东九鼎投资委派的董事， 本次交易前不持有众信旅游股份。此次向白斌募集配套资金将进一步巩固上市公 司与“九鼎系”的良好合作关系，并能推动其更积极地参与上市公司的公司治理。

因此，本次向九泰基金、瑞联投资、冯滨和白斌募集配套资金，有利于本次 交易的顺利实施和上市公司未来持续、稳定的发展，具有较强的合理性。

（三）本次募集配套资金对上市公司及中小投资者权益的影响

1 、锁价发行选定对象的决策过程

（1）发行对象沟通及选定

停牌期间，上市公司从公司战略发展、资金需求及过往合作关系等多方面因 素进行了充分考虑，先后与多家潜在投资者就本次资产购买及配套融资方案进行 了沟通。经过多次协商谈判并综合考虑潜在投资者的主体资格、资金实力、投资

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

意愿、外部资源等因素，上市公司选定九泰基金、瑞联投资、冯滨和白斌作为本 次交易配套募集资金的认购对象。其中，九泰基金及华泰瑞联并购基金拟凭借资 本市场运作经验及并购标的资源的积累，为上市公司未来的产业运作与外延式发 展提供有力支持；冯滨认购能进一步巩固上市公司大股东控制权；白斌认购能推 动其更积极地参与上市公司的公司治理。上述四方一同为上市公司未来的战略发 展及具体建设需求提供资金支持。

（2）董事会表决情况

上市公司第三届董事会第六次会议于 2014 年 9 月 24 日在北京市朝阳区和平 街东土城路 12 号院 2 号楼 4 层总经理会议室召开。会议由董事长冯滨召集，应 到会董事 8 人，实际到会董事 8 人。会议由董事长冯滨主持，上市公司的监事和 高级管理人员列席了本次会议，会议上审议并通过了《关于本次发行股份购买资 产并募集配套资金暨关联交易的方案的议案》及相关议案。关联董事冯滨、白斌 履行了回避表决程序，独立董事亦对本次重组交易发表了独立意见。

（3）股东大会表决情况

上市公司 2014 年第四次临时股东大会于 2014 年 10 月 14 日在北京市朝阳区 和平街东土城路 12 号 2 号楼 4 层公司大会议室召开。会议由董事会召集，董事 长冯滨主持。出席本次股东大会的股东及股东授权代表人数共 32 人，代表股份 43,365,121 股，占上市公司有效表决权股份总数的 74.3955%。其中参加本次股东 大会表决的中小投资者（中小投资者是指除单独或合计持有上市公司 5%以上股 份的股东以外的其他股东）28 人，代表股份数为 11,813,511 股，占上市公司有 效表决权股份总数的 20.2668%。

股东大会逐项审议并通过了《关于本次发行股份购买资产并募集配套资金暨 关联交易的方案的议案》及相关议案，赞成票占出席股东大会有效表决权股份总 数均超过 99.99%，其中中小投资者赞成票表决占出席股东大会的中小投资者有 效表决权股份总数亦均超过 99.99%；关联股东冯滨、九鼎投资履行了回避表决 程序。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

2 、本次募集配套资金对上市公司及中小股东的权益影响

（1）本次重组方案通过董事会及股东大会审议后，众信旅游股票价格有所 上涨。截至 2014 年 12 月 10 日，公司收盘价为 124.99 元/股，较董事会决议公告 日股价 99 元/股上涨 26.25%，股东大会决议公告日股价 114.20 元/股上涨 9.45%， 较配套募集资金认购价上涨 53.25%，涨幅较大。

上市公司股价的上涨存在多种因素，从外部环境来看，主要由于投资者对于 上市公司的业绩预期提升、“沪港通”开通等因素推动 A 股基本面的上涨（2014 年 6 月 30 日至 2014 年 12 月 10 日上证综指涨幅约达 44%）；从上市公司自身分 析，股价上涨一方面反映了投资者对本次资产重组事宜的认可，另一方面反映了 上市公司近期一系列动作（如参与收购地中海俱乐部、实施股权激励、参股悠哉 网络）对股价的提振作用。众信旅游股价复牌后股价整体呈上涨趋势，提升了上 市公司的市值，改善了上市公司的资本形象，对中小投资者的利益保障也起到了 积极作用。

综上，上市公司目前股价较本次重组复牌当日收盘价整体呈上涨趋势，募集 配套资金的锁价发行未损害上市公司及中小投资者利益。

（2）上市公司本次配套融资认购主体的确定过程遵循了公平、公正的原则， 符合目前证券市场的操作方式及监管要求；本次配套融资所确定的发行数量、发 行对象、发行价格、募集配套资金金额已经上司公司董事会、股东大会表决通过， 全部议案对中小投资者进行了单独计票，中小投资者的投票表示均通过。相关会 议的通知、召集、表决程序符合有关法律、行政法规、部门规章、规范性文件和 上市公司章程的规定。鉴于本次配套募集资金相关议案在全体股东已充分知悉上 市公司股价涨幅较大的情况下，获得股东大会的高比例通过，表明包括中小股东 在内的上市公司股东对于本次重组和配套融资的充分理解与支持。因此，本次锁 价发行配套融资有利于保证交易的顺利实施、提高并购整合效率，不存在任何损 害上市公司及其他股东特别是中小股东利益的情形。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

（3）通过锁价发行募集配套资金，降低募集配套资金的不确定性，有利于 保障募集配套资金及本次交易的顺利实施，有助于提高上市公司并购重组的整合 绩效，增强上市公司经营规模和持续经营能力，促进上市公司持续、健康发展， 符合上市公司及中小投资者的利益，符合上市公司发展战略。

（4）本次募集配套资金认购方所取得的股票锁定期为 36 个月，较长的锁定 期避免了发行对象短期投机套利，因此从长期来看，对维护上市公司股票市价稳 定及保护上市公司和中小投资者利益具有促进作用。

综上，根据本次募集配套资金方案及重组复牌后的股价分析，本次重组中以 锁价方式募集配套资金未有损害上市公司及中小股东利益的情形。

经核查，本独立财务顾问认为：上市公司向九泰基金、瑞联投资、冯滨和 白斌以确定价格募集配套资金具有必要性；本次以确定价格募集配套资金未有 损害上市公司及中小股东利益的情形。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题二：请你公司补充披露： 1 ）九泰基金、瑞联投资、冯滨和白斌认购本 次募集配套资金的资金来源以及是否存在代持； 2 ）九泰基金、瑞联投资参与认 购的具体方式，是否存在通过结构化资产管理产品参与的情形，如存在，是否 符合非公开发行有关规定。请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。

答复：

（一）九泰基金、瑞联投资、冯滨和白斌认购本次募集配套资金的资金来 源

1 、九泰基金

九泰基金系由昆吾九鼎、北京同创九鼎投资管理股份有限公司发起设立，注 册资本 10,000 万元，主营业务为基金募集、基金销售、特定客户资产管理、资 产管理等。九泰基金拟设立资产管理计划认购本次交易中众信旅游锁价发行的 1,471,309 股股票，认购金额为 12,000 万元。九泰基金认购本次募集配套资金的 资金来源为拟设立的资产管理计划，截至本补充独立财务顾问报告出具之日，相 关资产管理计划尚未设立。

2014 年 12 月 10 日，九泰基金出具《关于本次认购事宜的承诺函》，确认： 拟设立资产管理计划参与众信旅游本次募集配套资金，拟设立的资产管理计划的 资金来源为认购方自有资金，不存在通过认购本次募集配套资金形成为他人代持 股份的情形，不存在该资产管理计划来源于众信旅游及其现任董事、监事和高级 管理人员的情况，亦不存在来源于竹园国旅及其现任董事、监事和高级管理人员 的情况。

2 、瑞联投资

瑞联投资由华泰瑞联基金管理有限公司（以下简称“华泰瑞联”）及华泰瑞联 并购基金发起设立，认缴出资额合计为 20,000 万元，其中，华泰瑞联认缴出资 100 万元，华泰瑞联并购基金认缴出资 19,900 万元。北京蓝色光标品牌管理顾问 股份有限公司、爱尔眼科医院集团股份有限公司等 14 名华泰瑞联并购基金合伙

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

人认缴出资额合计为 10 亿元，目前已完成了第一期出资合计 5 亿元。瑞联投资 拟认购本次交易中众信旅游锁价发行的 490,436 股股票，认购金额为 4,000 万元。 瑞联投资认购本次募集配套资金的资金来源为自有资金，不存在通过认购本次募 集配套资金为他人代持股份的情形。

2014 年 12 月 10 日，瑞联投资出具《关于本次认购事宜的承诺函》，确认： 华泰瑞联将在众信旅游本次交易获得中国证监会核准时实缴不低于 4,000 万元出 资，以使本公司有足够资金履行认购合同。本次认购资金来源于自有资金，不存 在通过认购本次募集配套资金形成为他人代持股份的情形，不存在来源于众信旅 游及其现任董事、监事和高级管理人员的情况，亦不存在来源于竹园国旅及其现 任董事、监事和高级管理人员的情况。瑞联投资与众信旅游、众信旅游实际控制 人、众信旅游董事、监事、高级管理人员不存在任何形式的关联关系，与竹园国 旅、竹园国旅实际控制人、竹园国旅董事、监事、高级管理人员亦不存在任何形 式的关联关系。

3 、冯滨

冯滨系众信旅游的控股股东和实际控制人，拟认购本次交易中众信旅游锁价 发行的 539,481 股股票，认购金额为 4,400 万元。冯滨于 2014 年 12 月 10 日出具 《关于本次认购事宜的承诺函》，确认其认购本次募集配套资金的资金来源为自 有资金，不存在通过认购本次募集配套资金为他人代持股份的情形。

4 、白斌

白斌系昆吾九鼎投资总监、众信旅游持股 5%以上股东九鼎投资委派的董事， 认购本次交易中众信旅游锁价发行的 73,565 股股票，认购金额为 600 万元。白 斌于 2014 年 12 月 10 日出具《关于本次认购事宜的承诺函》，确认其认购本次 募集配套资金的资金来源为自有资金，不存在通过认购本次募集配套资金为他人 代持股份的情形。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

（二）九泰基金、瑞联投资参与认购的具体方式及是否存在结构化资产管 理产品参与的情形

九泰基金拟通过设立资产管理计划参与本次募集配套资金的认购，拟设立的 资产管理计划的资金来源为认购方自有资金，不存在通过结构化资产管理产品参 与的情形。九泰基金于 2014 年 12 月 10 日出具《关于本次认购事宜的承诺函》， 确认：拟设立的资产管理计划的资金来源为认购方自有资金，最终出资不存在任 何杠杆融资结构化设计产品。

瑞联投资拟使用自有资金参与本次募集配套资金的认购，不存在通过结构化 资产管理产品参与的情形。瑞联投资于 2014 年 12 月 10 日出具了《关于本次认 购事宜的承诺函》，确认：本次认购资金来源于自有资金，不存在任何杠杆融资 结构化设计产品。

经核查，本独立财务顾问认为：根据本次募集配套资金认购方出具的承诺， 九泰基金认购本次募集配套资金的资金来源为为拟设立的资产管理计划，资产 管理计划的资金来源均为认购方自有资金，不存在代持；瑞联投资、冯滨和白 斌认购本次募集配套资金的资金来源为自有资金，不存在代持；九泰基金拟通 过设立资产管理计划认购本次募集配套资金发行的股份，不存在通过结构化资 产管理产品参与的情形；瑞联投资拟使用自有资金参与认购，不存在通过结构 化资产管理产品参与的情形。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题三：申请材料显示本次募集配套资金用于后续上市公司的业务发展， 请你公司补充披露是否符合我会《问题与解答》 “ 募集配套资金用途 ” 的有关规 定。请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。

答复：

根据中国证监会 2014 年 11 月 2 日发布的《关于并购重组募集配套资金计算 比例、用途等问题与解答》，“自本问答发布之日后披露重组报告书（草案）的 上市公司应当按照上述标准执行，2013 年 7 月 5 日问答《关于并购重组配套融 资问题》同时废止”。鉴于本次交易于 2014 年 9 月 26 日披露了重组报告书（草 案），因此适用于中国证监会于 2013 年 7 月 5 日问答《关于并购重组配套融资 问题》。

根据中国证监会 2013 年 7 月 5 日发布的《关于并购重组配套融资问题》：

（一）本次募集配套资金的必要性及合理性

众信旅游本次配套资金总额不超过 21,000 万元，主要用于补充上市公司流 动资金。配套募集资金占本次交易总额的比例不超过 25%，符合现行法律法规相 关规定。本次配套募集资金主要是基于上市公司行业特点、资金用途、经营规模 以及财务状况等因素综合考虑予以安排，有利于提高重组项目的整合绩效。

1 、众信旅游及竹园国旅日常经营中流动资金需求较大

上市公司及竹园国旅均为出境游运营商，在经营过程中需根据市场或客户需 求，提前采购旅游交通、景点、酒店、餐厅等上游资源，设计组合成各种旅游产 品，通过批发、零售等渠道销售，最终由公司为终端消费者提供最终产品与服务， 并由其与代理商、终端客户之间进行旅游费用的结算。受出境游产品客单金额、 消费者的支付时点、其与航空公司、酒店及地接的结算进度等因素影响，上市公 司及竹园国旅在日常经营中需要垫付大量资金，流动资金需求较大。

众信旅游于 2014 年 1 月 23 日起在在深圳证券交易所上市交易，首次公开发 行新股募集资金总额约为 1.69 亿元。截至 2014 年 6 月 30 日，根据上市公司备

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

考合并财务报表，上市公司（含竹园国旅）货币资金数额为 45,823.50 万元。众 信旅游资产负债率达 53.59%、竹园国旅资产负债率达 78.88%，资金有限且债务 融资空间较小。而随着近年来随着国人境外游的逐渐升温及旅游产业规模的持续 增长，上市公司及竹园国旅一直处于快速发展阶段，营业收入近两年来均呈超过 30%的增长，经营规模扩张速度较快，对日常经营活动中流动资金有了更高的整 体需求。如果未来上市公司不能通过自身积累、外部融资保持对资金需求形成有 效补充，资金瓶颈可能会制约公司业务规模的增长。

2 、众信旅游流动资金缺口测算

通过分析众信旅游及竹园国旅的资产负债构成情况，根据2014年6月30日同 行业可比上市公司（根据申万旅游综合指数（852131.SI）范围）流动比率平均 值以及上市公司截至2014年6月30日的备考合并流动资产、流动负债情况，测算 上市公司备考合并口径下的流动资产需求，可以表明公司将本次配套募集资金用 于补充流动资金是具有合理性及可行性。

本次重组配套融资额的测算通过比较重组完成后上市公司的流动比率水平 低于同行业可比上市公司流动比率平均水平的影响，计算得出流动资产的缺口， 并由此考虑其对于流动资金的需求。

单位：万元

公司名称	流动资产①	流动负债②	可比公司流 动比率平均 值③	需保有的流 动资产④= ②*③	流动资产缺 口 ⑤=①-④
众信旅游（备考 合并口径）	135,323.75	84,573.23	2.44	206,358.68	-71,034.93

注： 可比公司为申万旅游综合指数（852131.SI）范围内的西安旅游、北京旅游、丽江旅游、 云南旅游、三特索道、世纪游轮、腾邦国际、中青旅、首旅酒店、国旅联合、号百控股、曲 江文旅、西藏旅游及中国国旅

根据上述测算结果，上市公司流动资产据推算水平有较大差距，流动资金缺 口较大，使用本次募集配套资金补充公司流动资金可以减少上述缺口，对其日常 经营提供必要的资金支持。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

3 、配套募集资金有利于改善上市公司的财务状况

截至2013年6月30日上市公司、竹园国旅与同行业可比上市公司（根据申万 旅游综合指数（852131.SI）范围）的资产负债率、流动比率的比较如下：

项目	资产负债率	流动比率
可比上市公司均值	34.67%	2.44
众信旅游	53.59%	1.82
竹园国旅	78.88%	1.22

截至2013年6月30日，上市公司及竹园国旅的资产负债率分别为53.59%、 78.88%；同行业可比上市公司的均值为34.67%；流动比率分别为1.82、1.22；同 行业可比上市公司均值分别为2.44。可见上市公司及竹园国旅资产负债率远高 于、流动比率低于同行业可比上市公司的平均水平。

本次募集配套资金用于补充流动资金，能在一定程度上填补上市公司未来发 展急需的资金，降低资产负债率，提高流动比率，改善上市公司的资产负债结构、 增强短期偿债能力，改善财务状况。

4 、配套融资有利于提高重组项目的整合绩效

以 2014 年 6 月 30 日公司合并财务数据及备考合并财务数据为基准，假设配 套融资根据上述计划用于补充流动资金，在不考虑发行费用，不发生其他重大资 产及负债变化的情况下，主要财务指标变化如下：

根据上述测算，本次配套融资发行完成后对上市公司的财务状况影响如下：

项目	2014 年6 月30 日	2014 年6 月30 日	2014 年6 月30 日
	本次交易前	购买资产后，配套融 资完成前	购买资产后，配套融 资完成后
流动资产合计	97,524.18	135,323.75	156,323.75
非流动资产合计	2,511.84	61,160.05	61,160.05
资产总计	100,036.03	196,483.79	217,483.8

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

项目	2014 年6 月30 日	2014 年6 月30 日	2014 年6 月30 日
	本次交易前	购买资产后，配套融 资完成前	购买资产后，配套融 资完成后
流动负债合计	53,612.20	84,573.23	84,573.23
非流动负债合计	-	-	-
负债合计	53,612.20	84,573.23	84,573.23
资产负债率	53.59%	43.04%	38.89%
流动比率	1.82	1.60	1.85
速动比率	1.82	1.60	1.85

（1）优化财务结构

本次重组及配套融资发行完成后，上市公司资产负债率水平将由本次重组后 配套融资发行完成前的43.04%降低至38.89%，略高于行业平均水平34.67%。配 套融资可明显降低公司资产负债率水平，有利于优化上市公司资产负债结构，增 强财务稳健性。

（2）增强短期偿债能力

本次重组及配套融资发行完成后，上市公司的流动比率将由本次重组后配套 融资发行完成前的1.60提高至1.85，流动资产对于流动负债的覆盖能力得到提升， 短期偿债能力得以增强。

（3）可以发挥协同效应，支持业务经营发展

配套融资能够发挥本次交易的协同效应，推动上市公司对标的公司的有效整 合，支持上市公司的业务经营发展。

为充分发挥协同效应，上市公司需要在其境外游产品方案设计及服务、客户 资源、销售渠道等方面与竹园国旅进行有效整合，进一步加大市场开发力度、拓 展销售渠道、丰富相关产品的广度及维度及扩大服务能力，以满足更多应用领域 不同客户的实际需要。上述整合对上市公司的资金提出较高的需求，本次配套融 资用于补充流动资金，有利于支持上市公司的业务发展，发挥协同效应，有利于 增强重组后上市公司整体市场竞争力，提高重组项目的整合绩效。

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（二）本次交易不存在不符合补充流动资金的情形

《关于并购重组配套融资问题》规定：属于以下情形的，不得以补充流动资 金的理由募集配套资金：上市公司资产负债率明显低于同行业上市公司平均水 平；前次募集资金使用效果明显未达到已公开披露的计划进度或预期收益；并购 重组方案仅限于收购上市公司已控股子公司的少数股东权益；并购重组方案构成 借壳上市。

1 、众信旅游资产负债率明显高于同行业上市公司平均水平

按照申万行业分类，众信旅游、竹园国旅属于旅游综合行业，纳入申万旅游 综合指数（852131.SI）范围。众信旅游、竹园国旅与该指数成分股上市公司 2014 年 6 月 30 日的资产负债率对比如下：

证券代码	证券简称	资产负债率
000610.SZ	西安旅游	26.17%
000802.SZ	北京旅游	21.68%
002033.SZ	丽江旅游	19.70%
002059.SZ	云南旅游	43.46%
002159.SZ	三特索道	57.12%
002558.SZ	世纪游轮	13.86%
300178.SZ	腾邦国际	28.49%
600138.SH	中青旅	36.62%
600258.SH	首旅酒店	39.30%
600358.SH	国旅联合	50.98%
600640.SH	号百控股	16.95%
600706.SH	曲江文旅	57.90%
600749.SH	西藏旅游	49.10%
601888.SH	中国国旅	24.09%
平均值		34.67%
中位数		32.56%

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

证券代码	证券简称	资产负债率
众信旅游		53.59%
竹园国旅		78.88%

注：2014 年 6 月 30 日，竹园国旅其他应付款中包含上海祥禾投入公司尚未办理工商变 更登记的投资款 6,000.00 万元，若剔除该投资款的影响，资产负债率为 63.59%。

与同行业上市公司相比，众信旅游、竹园国旅的资产负债率明显高于同行业 可比上市公司的平均水平，不存在“上市公司资产负债率明显低于同行业上市公 司平均水平”的情形，有必要通过股权融资方式募集经营资金，降低资产负债率， 完善财务结构。

2 、众信旅游不存在 “ 前次募集资金使用效果明显未达到已公开披露的计划进 度或预期收益 ” 的情形

经中国证券监督管理委员会《关于核准北京众信国际旅行股份有限公司首次 公开发行股票的批复》（证监许可[2013]1661 号）核准并经深圳证券交易所同意， 众信旅游公开发行新股 729 万股，每股发行价格为人民币 23.15 元，募集资金总 额为人民币 168,763,500.00 元，扣除公司公开发行新股分摊的发行费用人民币 19,605,676.39 元，公司实际募集资金净额为人民币 149,157,823.61 元。众信旅游 公开发行新股实际募集资金净额比公司募集资金投资计划金额 149,215,300.00 元 少 57,476.39 元，该部分资金由其以自有资金补足。

众信旅游上市后，以募集资金置换预先已投入募集资金投资项目实体营销网 络建设项目中自筹资金 2,671.33 万元，2014 年上半年投入使用募集资金 1,794.37 万元，截至 2014 年 10 月 31 日，所有募投项目均在建设期，尚未实施完毕，上 市公司已实际累计投入募集资金人民币 4,781.06 万元。公司首发上市时三个募集 “ ” “ ” “ 资金投资项目 实体营销网络建设项目 、 旅游电子商务项目 、 商务会奖分公 司项目”目前均在正常实施中，截至目前未发生可行性重大变化等情况，三个项 目截至 2014 年 10 月 31 日投资进度分别为 35.73%、28.50%、24.91%，募集资金 投项目进展顺利，效果良好，不存在“前次募集资金使用效果明显未达到已公开 披露的计划进度或预期收益”的情形。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

3 、本次交易不存在 “ 并购重组方案仅限于收购上市公司已控股子公司的少数 股东权益 ” 的情形

本次交易中，众信旅游拟以发行股份的方式购买郭洪斌等 8 名交易对方合计 持有的竹园国旅 70%的股权，不属于收购上市公司已控股子公司的少数股东权益 的情形。

4 、本次交易不属于借壳上市的情形

根据《上市公司重大资产重组管理办法》第十二条的规定，自控制权发生变 更之日起，上市公司向收购人购买的资产总额，占上市公司控制权发生变更的前 一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到 100%以上的 重大资产重组，构成借壳重组。

本次交易前，冯滨持有本公司 21,584,003 股股份，占总股本的比例为 37.03%， 是本公司的控股股东及实际控制人，且自众信旅游上市以来未发生变更。本次交 易完成后，以发行股份上限 10,299,165 股计算（包括发行股份购买资产及募集配 套资金），冯滨将持有上市公司 32.26%的股权，仍将为众信旅游的控股股东及 实际控制人，本次交易不会导致上市公司的控股股东及实际控制人的变更。

此外，本次发行股份购买资产之标的公司竹园国旅截至 2014 年 6 月 30 日总 资产约为 39,250.16 万元，本次竹园国旅 70%股权交易作价为 63,000 万元，资产 总额与本次交易成交金额二者孰高值占上市公司最近一个会计年度经审计合并 财务会计报告期末资产总额的 93.13%。

综上，众信旅游自上市起控制权未发生变化且本次也未发生变化，本次众信 旅游收购竹园国旅不满足借壳上市的条件，不构成借壳上市。

综上所述，本次募集配套资金用于补充上市公司流动资金符合中国证监会 《问题与解答》“募集配套资金用途”的有关规定。

经核查，本独立财务顾问认为：本次募集配套资金符合中国证监会《问题 与解答》 “ 募集配套资金用途 ” 的有关规定。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题四：请你公司结合行业特点、收入及资金用途、前次募集资金使用效 率、拟购买资产现有生产经营规模、财务状况、是否有利于提高重组项目的整 合绩效等方面，说明募集配套资金的必要性及配套金额是否与之相匹配。请独 立财务顾问核查并发表明确意见。

答复：

（一）众信旅游所处行业特点对其资金影响的说明

众信旅游是出境旅游专业运营商，主要从事出境旅游的批发、零售业务及商 务会奖旅游业务，所处行业为旅游行业。旅游行业具有典型的“轻资产”特点，生 产经营活动中投入的资金一般不形成固定资产等长期资产，而多以流动资产的形 态存在，这决定了旅游业务对营运资金的需求量较大且持续于整个生产经营扩张 过程之中。众信旅游需根据市场或客户需求，提前采购旅游交通、景点、酒店、 餐厅等上游资源，设计组合成各种旅游产品，通过批发、零售等渠道销售，最终 由上市公司为终端消费者提供最终产品与服务，并由上市公司与代理商、终端客 户之间进行旅游费用的结算。

从采购付款方面来看，上市公司提前采购旅游接待服务及机票、酒店、交通 运输等单项服务，采用集中采购与远期采购两种方式进行，由此需要预付保证金 或预付款。上游航空公司较旅行社的议价优势明显，旅行社滚动累积垫付的机票 款规模较大，主要为航空公司机票押金与定金的增长。同时，上市公司规模的扩 大及出游人数的不断攀升，为上市公司通过包机降低机票成本提供了可能，但包 机业务量的增大随之而来的是所需押金、定金的增加。上市公司与部分地接供应 商会约定一定的付款周期，其余大部分款项则需在团队出发前支付，随收入增长， 资金需求不断增加。

从销售收款方面来看，上市公司的一般代理商、绝大部分零售游客及少部分 商务会奖客户，在旅游活动开始前需要预付全部或部分款项。但是随着市场竞争 激烈，上市公司亦逐步给予少量优质代理商，极少部分零售游客，以及商务会奖

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

客户一定的付款周期，允许上述客户在旅游活动结束后一定期限付款，由此在收 入确认后形成一定的应收账款，由此造成应收账款金额随着业务发展不断增加。

综上，从众信旅游所处行业来看，旅游行业对流动资金需求很高，如果未来 上市公司不能有效解决营运资金的缺口问题，资金瓶颈可能会制约业务规模的增 长。本次募集配套资金补充营运资金具备必要性。

（二）众信旅游收入及资金用途

近年来，众信旅游营业收入持续较快增长，2013 年度实现营业收入 30.05 亿元，2014 年上半年实现营业收入 16.72 亿元。具体来看，2014 年上半年实现 出境游营业收入 13.51 亿元，同比增长 45.56%，其中，出境游批发业务收入 8.97 亿元，同比增长 44.46%；出境游零售业务收入 4.54 亿元，同比增长 47.78%。2014 年上半年，商务会奖旅游业务实现收入 3.21 亿元，同比增长 10.94%。随着众信 旅游业务规模的扩张和营业收入的增长，对营运资金的需求亦在不断增加。本次 募集配套资金补充流动资金可以对众信旅游快速发展下的日常经营提供必要支 持。

上市公司截至 2014 年 6 月 30 日货币资金余额约为 4.31 亿元，其中除首发 上市的募集资金未投入使用的约 1.05 亿元尚需继续按原募投计划投入使用，剩 余约 3.26 亿元资金可自由使用，其主要用途如下：

序号	资金用途	金额
1	电子商务建设	不低于8,000万元
2	上游资源合作	不低于15,000万元
3	机票押金、地接费、酒店押金等运营资金需求增长	不低于7,500万元
合计		不低于30,500 万元

1 、旅游电子商务运营建设所需的资金

结合出境游产品特点及经营模式，上市公司将逐步建立专业独立的电子商务 运营体系，完善并扩充现有电子商务平台的模块与功能，形成包括网站、呼叫中

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

心、分销系统、微信、APP、第三方交易平台等在内的 B2B、B2C 销售渠道；大 力加强网站的外地分站建设，实施平台化拓展；通过自建或其他适当方式，实现 基于移动互联网的业务流程优化和移动电子商务；充分利用主流在线交易平台的 优势，提升公司品牌价值，扩大产品销售；最终实现线上线下相结合的 O2O 模 式。

旅游电子商务建设项目的开展，有助于公司和竹园国旅逐步完善线上线下相 结合的业务模式，通过网络营销和市场推广，提升品牌知名度、优化业务流程、 提升服务效率，为公司和竹园国旅应对激烈的市场竞争提供保障，有利于提高并 购重组的整合绩效。而旅游电子商务建设项目的不断投入，将一定程度减少公司 货币资金水平。

2 、上游资源合作所需的资金

上市公司计划逐步向上游资源延伸，扩大出境游各目的地区域优势和产品保 障。具体将加强与航空公司的战略合作，通过多种渠道获取更多优质资源；加强 与出境游目的地各主要地接社的合作，为丰富产品提供上游资源保障；加强包机 产品运作；同时视情况更多地直接向境外酒店、餐厅、旅游车公司、景区进行采 购或收购独特的具有吸引力的海外旅游资源，筛选优质资源，实施有效的目的地 资源管理。而相应的上游优质资源合作或投资亦将减少公司货币资金水平，如公 司参与与复星集团收购地中海俱乐部股权事项出资 1,200 万欧元，以及公司对悠 哉网络的债权投资 6,000 万元。

3 、机票押金、酒店押金及地接费增加所需的资金

近年来，公司营业收入持续较快增长，2013 年度实现营业收入 30.05 亿元， 2014 年上半年实现营业收入 16.72 亿元。具体来看，2014 年上半年实现出境游 营业收入 13.51 亿元，同比增长 45.56%，其中，出境游批发业务收入 8.97 亿元， 同比增长 44.46%；出境游零售业务收入 4.54 亿元，同比增长 47.78%。2014 年 上半年，商务会奖旅游业务实现收入 3.21 亿元，同比增长 10.94%。随着公司业 务规模的扩张和营业收入的增长，上市公司需要提前采购旅游接待服务及机票、 酒店、交通运输等单项服务所需资金亦随之增长。根据目前预计上市公司 2015

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

年营运所需资金需求增长如下：机票押金与定金 4,500 万元，地接费定金 2,500 万元、酒店及游轮押金 500 万元。随着公司经营规模的扩大，日常营运资金需求 亦不断增加。如果未来上市公司不能通过自身积累、外部融资保持对营运资金的 补充，资金瓶颈可能会制约公司业务规模的增长。

根据上述资金用途可见，3.26 亿元上市公司可自由支配之资金中旅游电子商 务运营建设、上游资源的合作、机票押金、酒店押金及地接费增加所需的资金已 占 3.05 亿元。而公司还需要为应对偶发性风险事件和购销两方面的临时性波动， 在日常经营之外预留一定的预防性资金，以保证日常业务的正常运转。

上市公司 2013 年全年销售收入达 30.05 亿元，预计 2014 年销售收入总额较 上年有较好增长，按公司 6 月 30 日可自由使用的资金量 3.26 亿元计算，周转次 数将超过 9.22 次/年，现有资金水平应对上市公司业务的快速增长较为紧张。

（三）众信旅游前次募集资金使用效率

经中国证券监督管理委员会《关于核准北京众信国际旅行股份有限公司首次 公开发行股票的批复》（证监许可[2013]1661 号）核准并经深圳证券交易所同意， 众信旅游公开发行新股 729 万股，每股发行价格为人民币 23.15 元，募集资金总 额约为 1.69 亿元，扣除发行费用后实际募集资金净额约 1.49 亿元。

众信旅游上市后，以募集资金置换预先已投入募集资金投资项目实体营销网 络建设项目中自筹资金 2,671.33 万元，2014 年上半年投入使用募集资金 1,794.37 万元，截至 2014 年 10 月 31 日，所有募投项目均在建设期，尚未实施完毕，众 信旅游已实际累计投入募集资金 4,781.06 万元。众信旅游首发上市时三个募集资 “ ” “ ” “ 金投资项目 实体营销网络建设项目 、 旅游电子商务项目 、 商务会奖分公司 项目”目前均在正常实施中，截至目前未发生可行性重大变化等情况，三个项目 截至 2014 年 10 月 31 日投资进度分别为 35.73%、28.50%、24.91%。募集资金投 资项目进展顺利，效果良好。

截至 2014 年 6 月 30 日，上市公司货币资金余额为 4.31 万元。该等货币资 金中，首发上市的募集资金未投入使用的约 1.05 亿元尚需继续投入，旅游电子

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

商务运营建设、上游资源的合作、机票押金、酒店押金及地接费增加所需的资金 约为 3.05 亿元。此外，公司需保持一定量的营运资金以保证日常业务的正常运 转。

综上，上市公司前次募集资金投资项目进度、效益良好，不存在前次募集资 金使用效果明显未达到已公开披露的计划进度或预期收益的情形，其能够合理有 效的使用募集资金。

（四）拟购买资产现有生产经营规模、财务状况

竹园国旅报告期内主营业务均为境外旅游批发业务，报告期内，标的资产的 收入和净利润实现快速增长。2012 年、2013 年、2014 年 1-6 月，竹园国旅分别 实现收入 94,168.26 万元、154,425.10 万元和 81,796.97 万元，实现净利润 1,583.39 万元、2,151.27 万元和 1,610.34 万元。

随着竹园国旅经营规模不断扩大，营业收入不断增长，相应的应收账款和预 付账款规模不断提升，造成经营活动现金流出较高，标的资产流动资金需求逐渐 增加。2012 年、2013 年、2014 年 1-6 月，竹园国旅经营活动净现金流量净额分 别为 572.58 万元、-1,540.06 万元和-5,764.81 万元。同时，竹园国旅截至 2014 年 6 与 30 日资产负债率达 78.88%，高于全部同行业可比上市公司之资产负债率。

拟购买资产无法对上市公司目前的资金压力形成有效支持，本次配套募集资 金将有助于缓解上市公司及竹园国旅在业务规模不断扩大的情况下维持良好发 展的资金压力。

根据上市公司备考财务报表，上市公司截至 2014 年 6 月 30 日总资产约为 19.65 亿元，净资产约为 11.19 亿元。本次计划募集配套资金不超过 2.1 亿元，约 占备考财务报表上市公司总资产的 10.69%，净资产的 18.77%，配套融资额相对 未来上市公司的资产规模而言较小，对上市公司经营资金的运作、管理方式等不 会造成重大影响，与公司现有的经营规模及财务状况相适应。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

（五）本次配套融资有利于提高重组项目的整合绩效

本次交易中，上市公司拟向九泰基金、瑞联投资、冯滨和白斌发行股份募集 配套资金，配套资金总额不超过 21,000 万元，主要用于补充上市公司流动资金。 由于本次收购标的竹园国旅与上市公司属于同业公司且均以境外游业务为主，上 市公司目前在旅游电子商务建设及航空与海外旅游资源采购方面的资金投入未 来将提升众信旅游及竹园国旅双方的综合竞争力及与上游资源合作时的议价能 力，对包括竹园国旅在内的上市公司后续业务发展起到推进作用。因此，本次募 集配套资金用于补充上市公司基于上述投入导致的资金短缺以及其随着公司业 务规模快速增长而导致对日常经营所需资金的增加，符合上市公司的发展战略和 根本利益，有利于提升本次重组项目的整合绩效，符合上市公司广大股东的利益 诉求。

本次配套融资有利于提高重组项目的整合绩效详见本补充独立财务顾问报 告“反馈问题三”之“（一）本次募集配套资金的必要性及合理性/3、配套融资有 ” 利于提高重组项目的整合绩效 。

经核查，本独立财务顾问认为：根据上市公司行业特点、收入及资金用途、 前次募集资金使用效率、拟购买资产现有生产经营规模、财务状况，上市公司 本次募集配套资金具有必要性，与上市公司的融资需求相匹配，有利于提高本 次重组的整合绩效。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题五：华泰联合担任本次重组独立财务顾问，其相关方参与锁价发行， 请你公司对其独立性进行充分说明，上市公司与其是否存在其他安排。请独立 财务顾问自查和律师核查并发表明确意见。

答复：

华泰联合证券和瑞联投资同为华泰证券股份有限公司控制的企业。华泰联合 证券担任本次重组独立财务顾问，瑞联投资参与认购众信旅游本次募集配套资金 发行的股份。

经独立财务顾问自查和律师核查，华泰联合证券不存在《上市公司并购重组 财务顾问业务管理办法》第 17 条规定的，与上市公司存在利害关系，不得担任 独立财务顾问情形，具体如下：

1、本次交易实施前，华泰联合证券未有持有众信旅游股票之情形，瑞联投 资未持有众信旅游股份，华泰联合证券和瑞联投资亦未持有竹园国旅的股份，本 次交易中，瑞联投资拟认购众信旅游本次募集配套资金发行的股份 490,436 股， 本次交易完成后，众信旅游的股份总数将变更为 68,589,165 股，瑞联投资持有众 信旅游股份的比例为 0.72%，未达到或超过 5%。同时，根据众信旅游的确认， 华泰证券、瑞联投资以及华泰联合证券均未选派代表担任众信旅游的董事。根据 竹园国旅的确认，华泰证券、瑞联投资以及华泰联合证券均未选派代表担任竹园 国旅的董事。

2、根据众信旅游、竹园国旅、华泰联合证券的说明，众信旅游、竹园国旅 未持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有华泰联合证券的股权达到或者超 过 5%，或者选派代表担任华泰联合证券的董事。

3、根据众信旅游、竹园国旅、华泰联合证券的说明，最近 2 年华泰联合证 券与众信旅游、竹园国旅不存在资产委托管理关系、相互提供担保，最近 1 年华 泰联合证券不存在为众信旅游、竹园国旅提供融资服务的情形。

4、根据众信旅游、竹园国旅、华泰联合证券及其负责本次交易的项目主办 人员的说明，华泰联合证券的董事、监事、高级管理人员、华泰联合证券项目主

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

办人或者其直系亲属不存在在众信旅游、竹园国旅任职等影响公正履行职责的情 形。

5、根据华泰联合证券及其负责本次交易的项目主办人员的说明，华泰联合 证券及其负责本次交易的项目主办人员在本次交易中未向本次交易对方提供财 务顾问服务。

6、根据众信旅游、竹园国旅、华泰联合证券的说明，华泰联合证券与众信 旅游、竹园国旅不存在利害关系、可能影响华泰联合证券及其主办人独立性的其 他情形。

根据众信旅游、竹园国旅、华泰联合证券的说明，除华泰联合证券担任本次 交易的独立财务顾问外，众信旅游、竹园国旅与华泰联合证券目前不存在其他安 排。

经自查，本独立财务顾问认为，华泰联合证券担任本次交易独立财务顾问 的独立性符合相关规定，众信旅游、竹园国旅与华泰联合证券目前不存在其他 安排。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题六：请你公司结合标的资产 2014 年 7 月向上海祥禾和天津富德增资价 格，补充披露本次交易价格的合理性。请独立财务顾问核查并发表明确意见。

答复：

（一）标的资产 2014 年 7 月增资价格情况

上海祥禾和天津富德于 2014 年 7 月完成对竹园国旅的增资，增资款分别为 6,000 万元和 1,000 万元，合计认缴注册资本 174.4171 万元，增资价格为每股 40.13 元，对应 2013 年度的归属于母公司股东净利润 2,151.27 万元的静态市盈率为 25.57 倍，对应 2013 年度不考虑股份支付的归属于母公司股东净利润 3,757.77 万元的静态市盈率为 14.64 倍。

此次增资价格系 2013 年末竹园国旅与上海祥禾和天津富德协商后，基于竹 园国旅增资后整体估值 5.5 亿元确定。竹园国旅与上海祥禾、天津富德接触时间 较早，双方于 2013 年末即存在借款安排和增资合作意向，并基于竹园国旅当时 情况签署协议约定了增资价格，2014 年 5 月双方系参照前期约定的增资价格正 式签署了增资协议。具体情况如下：

2013 年 11 月 18 日、2013 年 12 月 10 日，上海祥禾和天津富德分别与郭洪 斌、竹园国旅签署《个人借款协议》和《关于个人借款协议之补充协议》，约定： 郭洪斌向上海祥禾、天津富德分别借款 2,000 万元、400 万元用于借给竹园国旅 购置生产经营所必须的固定资产和机器设备以及补充流动资金。借款利息按照以 下方式确定：若上海祥禾、天津富德决定不对竹园国旅进行投资，则利息为 8%/ 年，若天津富德决定对竹园国旅进行投资，则利息为 0%/年。未来，上海祥禾、 天津富德可进行如下后续增资：上海祥禾向竹园国旅增资 5,000 万元，取得竹园 国旅投资后 9.09%的股权，天津富德向竹园国旅增资 1,000 万元，取得竹园国旅 投资后 1.818%的股权，即竹园国旅投后估值 5.5 亿元，其他股东放弃优先购买权， 郭洪斌和竹园国旅确保该投资的实现。

2014 年 5 月 31 日，上海祥禾与郭洪斌、竹园国旅签署《上海祥禾泓安股权 投资合伙企业（有限合伙）与竹园国际旅行社有限公司与郭洪斌之增资协议》，

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

约定竹园国旅增加出资 168.5294 万元由上海祥禾认购，认购总价款为 6,000 万元， 差额部分作为竹园国旅资本公积。

2014 年 5 月 31 日，天津富德与郭洪斌、竹园国旅签署《天津富德伟业企业 管理咨询中心（有限合伙）与竹园国际旅行社有限公司与郭洪斌之增资协议》， 约定竹园国旅增加出资 24.9167 万元由天津富德认购，认购总价款为 1,000 万元， 差额部分作为竹园国旅资本公积。

2014 年 7 月 8 日，竹园国旅股东会作出决议：（1）增加新股东上海祥禾、 天津富德；（2）增加注册资本 174.4171 万元，增加后注册资本增至 1,370.4171 万元，由新股东上海祥禾货币出资 149.5004 万元、新股东天津富德货币出资 24.9167 万元；（3）同意修改竹园国旅公司章程。

2014 年 9 月 19 日，上海祥禾与郭洪斌、竹园国旅签署补充协议，确认本次 增资中上海祥禾的出资额以增资股东会决议记载的金额为准，即上海祥禾出资 149.5004 万元，以现金 6,000 万元认购，差额部分记入资本公积。

（二）本次交易价格情况

竹园国旅 70%股权的交易作价为 63,000 万元，交易价格为每股 65.67 元，对 应 2013 年度的归属于母公司股东净利润 2,151.27 万元的静态市盈率为 41.84 倍， 对应 2013 年度不考虑股份支付的归属于母公司股东净利润 3,757.77 万元的静态 市盈率为 23.95 倍。

本次标的资产的作价参考中通诚出具的资产评估结果，由交易各方协商确 定。中通诚分别采取资产基础法和收益法对竹园国旅 70%股权进行评估，并选用 收益法评估结果作为最终评估结论。根据中通诚出具的中通评报字[2014]360 号 《评估报告》，采用收益法评估，评估后竹园国旅股东全部权益价值为 90,070.34 万元，评估增值 81,781.21 万元，增值率为 986.61%。经交易各方友好协商，竹 园国旅 70%股权的交易作价为 63,000 万元。

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（三）本次交易价格的合理性

本次交易价格高于标的资产 2014 年 7 月的增资价格，主要系两次交易的定 价基础存在差异。虽然两次交易的协议签署时间较为接近，但是两次交易的定价 时点和方法不同。2014 年 7 月增资事宜实为在 2013 年末借款协议相关规定的基 础上实施，增资作价亦已于 2013 年末签署的借款协议中明确，对应当时的静态 市盈率为 34.74 倍；本次发行股份购买交易的评估基准日为 2014 年 6 月末，交 易估值系参考评估师出具的资产评估结果，由交易各方协商确定。本次交易中， 标的资产作价对应的静态市盈率（若剔除股份支付因素影响且不考虑相应税费影 响）为 23.95 倍，低于前次增资当时的静态市盈率。

因此，本次交易价格与前次增资价格存在一定差异具备合理性。

经核查，本独立财务顾问认为：结合标的资产 2014 年 7 月向上海祥禾和天 津富德增资价格，本次交易价格具备合理性。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题七：申请材料显示可比上市公司静态市盈率差距较大，请你公司结合 可比上市公司的可比性，补充披露本次交易价格的合理性。请独立财务顾问核 查并发表明确意见。

答复：

按照申万行业分类，竹园国旅属于旅游综合行业，纳入申万旅游综合指数 （852131.SI）范围。考虑到部分上市公司每股收益过低，造成上市公司市盈率 过高，为增强上市公司的可比性，剔除市盈率高于 100 倍的公司，该指数下成分 股截至评估基准日 2014 年 6 月 30 日的市盈率指标如下：

证券代码	证券简称	静态市盈率（P/E）	市净率（P/B）
002033.SZ	丽江旅游	18.56	2.01
002059.SZ	云南旅游	41.46	2.63
002159.SZ	三特索道	72.31	4.32
002707.SZ	众信旅游	52.33	11.30
300178.SZ	腾邦国际	22.00	3.40
600138.SH	中青旅	28.29	2.40
600258.SH	首旅酒店	28.76	3.13
600706.SH	曲江文旅	25.94	2.81
601888.SH	中国国旅	23.48	3.38
平均值		39.66	3.93
中位数		32.79	3.13

数据来源：Wind 资讯 注（1）：市盈率 P/E=该公司的 2014 年 6 月 30 日收盘价/该公司 2013 年每股收益 注（2）：市净率 P/B=该公司的 2014 年 6 月 30 日收盘价/该公司的 2014 年上半年末每 股净资产

根据可比上市公司情况来看，截至 2014 年 6 月 30 日，旅游综合行业上市公 司的平均静态市盈率为 39.66 倍，平均市净率为 3.93 倍，静态市盈率、市净率的 中位数分别为 32.79 倍和 3.13 倍。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

由于竹园国旅主营业务为境外游批发业务，如考虑业务模式的可比性，目前 A 股上市公司中仅有众信旅游与其业务相似高且可比性强，同时中青旅、中国国 旅、首旅酒店亦涉及出境游相关业务，为较为可比之上市公司，上述四家公司截 至评估基准日 2014 年 6 月 30 日市盈率指标情况如下：

证券代码	证券简称	静态市盈率（P/E）	市净率（P/B）
002707.SZ	众信旅游	52.33	11.30
600138.SH	中青旅	28.29	2.40
600258.SH	首旅酒店	28.76	3.13
601888.SH	中国国旅	23.48	3.38
平均值		33.22	5.05
中位数		28.53	3.26

本次交易中，标的资产作价对应的静态市盈率和市净率分别为 41.84 倍和 10.86 倍。受 2013 年度竹园国旅因股份支付确认管理费用影响，当期净利润较低， 本次交易的静态市盈率较高，高于同行业上市公司的平均值和中位数。若剔除股 份支付因素影响（不考虑相应税费影响），标的资产作价对应的静态市盈率为 23.95 倍，明显低于同行业上市公司的平均值和中位数。标的资产作价对应的市 净率高于同行业上市公司的平均值和中位数，主要系标的资产为轻资产公司，相 比上市公司而言未经公开募集资金充实净资产。综上，结合可比上市公司的情况， 本次交易中上市公司收购竹园国旅的作价水平具备合理性。

经核查，本独立财务顾问认为：结合可比上市公司的可比性，本次交易价 格具备合理性。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题八：请你公司补充披露近两年国内相似的并购案例，对本次交易作价 公允性作进一步分析。请独立财务顾问核查并发表明确意见。

答复：

（一）近两年国内相似的并购案例分析

本次交易属于旅游行业内的同业并购案例，选取中国近两年旅游行业内的并 购案例，根据相应公告、报告或其他媒体渠道披露的交易金额和净利润计算交易 标的的静态市盈率如下所示：

证券代码	证券简称	交易标的	交易金额（万 元）	交易前一年净 利润（万元）	静态市盈 率（P/E）
300178	腾邦国际	欣欣旅游12%股 权	3,600	252.18	118.96
CTRP.O	携程	同程30%股权	22,000美元	5,000	91.78（注）
300005	探路者	北京行知探索旅 行社（极之美） 56.52%股权	3,900	194.69	35.44
CTRP.O	携程	途牛2.47%股权	1,500美元	-1,306.11美元	2013年亏 损（-46.50）
300005	探路者	Asiatravel 14.15% 股权	800新元	-380新元	2012年亏 损（-14.88）
旅游行业相似案例小计		平均值	-	-	82.06
		中位数	-	-	91.78

数据来源：上市公司公告，平均值和中位数均剔除负值。

注：携程收购同程 30%股权静态市盈率按 2014 年 4 月 30 日 6.2578 人民币：1 美元计

算。

近两年中国旅游行业并购案例中的标的资产平均静态市盈率为 82.06 倍，静 态市盈率的中位数为 91.78 倍。本次交易中，标的资产作价对应的静态市盈率为 41.84 倍。剔除股份支付因素影响（不考虑相应税费影响），本次交易中竹园国 旅作价对应的静态市盈率为 23.95 倍，明显低于近两年中国相似并购案例中交易 市盈率的平均值和中位数，本次交易作价水平具有合理性。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

（二）近两年国内轻资产并购案例分析

由于旅游行业并购案例较少，选取近 2013 年以来公告重大资产重组方案中 轻资产并购案例，根据上市公司披露的交易金额和标的资产前一年度净利润计算 静态市盈率如下：

证券代码	证券简称	交易标的	标的资产交易 金额（万元）	标的资产交易 前一年净利润 （万元）	静态市 盈率 （P/E）
300058	蓝色光标	博杰广告89%股权	160,200.00	19,363.08	9.30
600965	福成五丰	福成餐饮和福成食品的 100%股权	75,544.87	3,944.67	19.15
002071	江苏宏宝	长城影视100%股份	229,051.76	14,208.47	16.12
300002	神州泰岳	天津壳木100%股权	121,500.00	1,566.83	77.55
600398	凯诺股份	海澜之家100%股权	1,300,000.00	85,374.01	15.23
300104	乐视网	花儿影视100%股权 乐视新媒体99.5%股权	119,850.00	9,704.87	12.35
002292	奥飞动漫	方寸科技100%股权 爱乐游100%股权	69,200.00	524.71	131.88
002181	粤传媒	香榭丽传媒100%股权	45,000.00	3,695.35	12.18
002400	省广股份	雅润文化100%股权	57,000.00	5,172.63	11.02
300269	联建光电	分时传媒100%股权	86,000.00	7,540.46	11.41
601901	方正证券	民族证券100%股权	1,298,449.75	15,380.37	84.42
002445	中南重工	大唐辉煌100%股权	100,000.00	6,678.52	14.97
002143	高金食品	印纪传媒100%股权	536,702.83	27,585.68	19.46
002280	新世纪	数字天域100%股权	212,883.76	2,270.71	93.75
002491	通鼎光电	瑞翼信息51%股份	11,500.00	919.89	24.51
601599	鹿港科技	世纪长龙100%股权	47,000.00	1,021.11	46.03
300085	银之杰	亿美软通100%股权	30,000.00	3,086.00	9.72
002619	巨龙管业	艾格拉斯100%股权	300,000.00	12,402.33	24.19
002329	皇氏乳业	御嘉影视100%股权	68,250.00	2,840.55	24.03
600681	万鸿集团	佛山宾馆65%股权	48,837.96	4,800.22	15.65
300336	新文化	郁金香传播100%股权， 达可斯广告100%股权	150,000.00	6,680.09	22.45
002148	北纬通信	杭州掌盟82.97%股权	36,180.00	682.53	63.89

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

证券代码	证券简称	交易标的	标的资产交易 金额（万元）	标的资产交易 前一年净利润 （万元）	静态市 盈率 （P/E）
600373	中文传媒	智明星通100%股权	266,000.00	7,581.86	35.08
002657	中科金财	滨河创新100%股权	79,800.00	4,271.02	18.68
300379	东方通	惠捷朗100%股权	42,000.00	797.95	52.63
轻资产行业案例小计		平均值	-	-	34.63
		中位数	-	-	19.46

数据来源：上市公司公告，平均值和中位数均剔除负值。

近两年轻资产并购案例中的标的资产平均静态市盈率为 34.63 倍，静态市盈 率的中位数为 19.46 倍。本次交易中，标的资产作价对应的静态市盈率为 41.84 倍。若剔除股份支付因素影响（不考虑相应税费影响），标的资产作价对应的静 态市盈率为 23.95 倍，低于近两年轻资产并购案例中标的资产静态市盈率的平均 值，并略高于近两年轻资产并购案例中标的资产静态市盈率的中位数。因此，本 次交易中上市公司收购竹园国旅的作价水平具有合理性。

经核查，本独立财务顾问认为：结合近两年国内相似的并购案例，本次交 易作价具有合理性，未有发现不公允之情形。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题九：申请材料标的资产主要销售代理商分为电商和传统旅游门店两个 渠道，请你公司补充披露报告期内各销售渠道的收入占比，并结合境内外旅游 相关网站发展、市场需求、各渠道服务特点、竞争优势、产品特点、服务对象 消费习惯及变化、补充披露对标的资产未来经营及本次交易评估值的影响。请 独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。

答复：

（一）标的资产销售渠道收入占比情况

标的资产主要销售代理商分为电商和传统旅游门店两个渠道，以传统旅游门 店渠道为主，电商渠道占比呈现上升趋势。报告期内，两种渠道的收入占比情况 如下：

单位：万元

					单位：万元	单位：万元
项目	2012 年度		2013 年度		2014 年1-6 月
	金额	占比	金额	占比	金额	占比
电商渠道	6,273.08	6.66%	17,625.89	11.41%	11,150.88	13.63%
传统门店	87,895.18	93.34%	136,799.21	88.59%	70,646.09	86.37%
合计	94,168.26	100.00%	154,425.10	100.00%	81,796.97	100.00%

（二）对标的资产未来经营及本次交易评估值的影响

标的资产竹园国旅主营为出境游批发商，其业务模式为采购上游旅游资源， 设计整合为旅游产品，然后通过分销商销售给最终消费者，传统门店与电商的划 分只是分销商实现销售方式的划分，是整个出境游产业链中面对消费者的销售终 端。对出境游批发商而言，两种零售渠道相互补充，共同促进批发商产品销售的 增长。

1 、境内外旅游相关网站发展

随着收入水平的提高、消费意识的提升，旅游（包括国内游与出境游）正逐 渐成为国民消费支出构成中的重要组成部分。而随着旅游行业呈现出休闲度假游

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

需求上升、散客化自由行趋势明显、出境游火爆的主要特征，旅游在线化加速发 展成为行业内在需求。中国在线旅游市场正处于高速增长周期中，年均增长率近 20%。

在线旅游通常可分为以下几类：（1）OTA 模式：以旅游产品全产业链或单 个细分元素渠道销售为主，依靠佣金盈利，典型代表有携程、途牛、同程、悠哉 旅游；（2）垂直搜索模式：利用比价模式兴起的垂直搜索引擎，依靠流量盈利， 典型代表有去哪儿、去啊；（3）UGC 模式：以攻略模式为主，用户自行产生旅 游需求，依靠广告盈利，典型代表有穷游、蚂蜂窝；（4）旅行社网站：如中青 旅下属遨游网、香港中旅集团芒果网等。

我国在线旅游服务运营商众多，目前已经基本形成了完整的生态圈。与欧美 一样，综合性 OTA 龙头成为市场的主要领导者。由于我国在线旅游服务行业正 处于快速发展期，各运营商均有存活空间。

2 、市场需求

改革开放 30 多年来，中国综合国力逐步增强，经济迅速发展，人民生活水 平不断提高。随着人均可支配收入和闲暇时间的增加，以及法定节假日和带薪休 假制度等相关政策的实行，中国公民出境旅游的需求日益强烈，中国出境旅游业 迅猛发展，中国公民出境旅游人数呈稳定增长态势。

根据国际经验，通常一个国家的人均国民收入达到 1,000 美元时，国内旅游 开始兴旺起来，并进入到一个快速发展的轨道；人均 GDP 超过 2,000 美元时， 休闲旅游需求急剧增长，形成对休闲旅游的多样化需求和多元化选择；当人均 GDP 达到 3,000 美元时，将出现周边出国旅游的热潮；当人均 GDP 达到 5,000 美元时，洲际旅游将有所加快。

2013 年，我国人均 GDP 已超过 5,000 美元，我国旅游行业已进入旅游消费 升级阶段。尽管目前我国公民旅游还以国内游为主，但随着经济的增长、人均可 支配收入的增加，出境旅游人次、出境业务年收入、毛利在“三游”中的比例不断 提高，出境旅游消费处在不断升级阶段，出境游需求相当旺盛，出境旅游市场是

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

中国旅游市场发展最为迅速表现最为活跃的市场。同时，目前人民币持续升值的 趋势将进一步有利于出境旅游市场的发展。根据世界旅游组织预测，到 2020 年， 中国将成为世界上第四大旅游客源国，出境旅游人次将达到 1 亿人次，出境游市 场需求旺盛。

3 、各渠道服务特点、竞争优势、产品特点

现阶段，针对不同旅游产品的特点与市场可能的竞争空间容量，传统旅行社 与各在线旅游门户网站，在整个旅游产业链分工上、主营业务产品服务上、各有 侧重，构筑了整个出境游市场，共赢又博弈。

出境游产品，按提供产品服务的复杂程度可分为：（1）单一要素产品，指 交通、住宿、餐饮、购物、游览、娱乐六大类中的某一项；简单目的地产品，如 海岛游等；（2）复杂目的地游，涉及签证、保险、餐饮、购物、大交通、小交 通、门票等诸多环节组合的旅游产品，如欧美长线游。此外，按游客是否参团可 分为：自由行与跟团游，游客是否跟团游与产品的复杂程度相关外，游客的个人 素质（如语言能力、目的地旅游知识的掌握程度等）、旅游成本、可利用时间、 旅游目的等都对其选择有重要影响。

从产品类型来看，对于单一要素产品与简单目的地产品，由于产品可以被拆 分成更细的标准化元素，如机票/火车票、门票、酒店、餐饮、用车等，产品标 准化程度高，运营市场化程度高，市场供应商系统成熟，单纯的线上服务足以满 足多数用户的需求。在该领域，在线旅游服务商拥有大量的流量资源和快速高效 的响应能力，相较线下企业优势较为明显，该市场多为在线旅游服务商主导，消 费对象多为自由行游客。

但在复杂目的地游领域，如出境游特别是长线出境游，因为涉及到签证、航 班、语言、当地交通等问题，存在明显的信息不对称，加上上游资源垄断等因素， 细分市场仍处于资源导向阶段，产品也难以标准化。该市场多为线下旅行社主导， 消费对象多为跟团游游客。不论在行前、行中还是行后，用户对于产品选择和线 下服务的需求均十分强烈，这恰恰是在线企业的痛点所在。而众信旅游、竹园国

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

旅这样的传统资源拥有者却享有极大的转型空间，通过与线上企业合作来补齐流 量和数据方面的短板，可成为应对在线旅游冲击的有力举措。

综上所述，一方面，从固有市场和细分市场来说，线下出境游旅行社受到的 冲击并不大，更多冲击来自自由行类别的产品；另一方面，互联网带来挑战的同 时，也为线下旅行社售卖产品提供了更广阔的平台，善于积极借力的传统旅游公 司有机会开辟更大的市场。

4 、服务对象消费习惯及变化

中国出境旅游市场经历了多年的发展，正在进入一个转型升级的阶段。随着 中国公民人均收入的日渐提高，旅游观念的日益成熟，中国旅游者的需求和消费 行为开始发生明显的变化，旅游消费市场不断增长，呈现出多元化和个性化的发 展态势。传统的团队观光旅游已经不能满足旅游者的需求，旅游者从传统的团队 观光游，逐渐转向深度游、休闲度假游等休闲型消费方式，自由行和个性化旅游 成为旅游发展趋势。

近年来，中国政府出台了一系列的提升旅游服务质量的政策法规，许多中国 游客的消费理念也在悄然发生转变，他们从“出发前看重价格，旅行中追求品质” 的不成熟旅游消费观念，开始转变为“出发前注重品质，认可合理的价格”，同时 许多富裕的中国人对追求高端产品和高品质服务也有很大的需求。因此，市场需 求结构在发生变化。对于走马观花式的旅游线路产品已经逐渐疲倦，定制游、特 色游的需求日益增长，那些针对性强的出境旅游产品或深度游产品将在未来更受 欢迎，出境旅游产品的特色与品质将走向一个新的高度，一定程度上也会实现新 的市场增量。

鉴于此，无论是线下旅行社，还是线上运营商，单一的产品价格竞争只是市 场低层面的一种竞争形式，未来市场的发展与竞争态势将围绕服务质量展开，有 能力为游客提供综合符合其需求与偏好的旅游产品组合才能胜出。

与此同时，移动互联网的兴起带动了线上渠道渗透率的加速上升，网络搜索 服务普及以及由此带来的消费需求和方式的改变驱动在线旅游不断发展。我国旅

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

游电子商务的发展很不平衡，渗透率较低，用户覆盖面不广。在线旅游服务商的 绝大多数用户分布在一线和二线城市，这些城市的市场竞争已十分激烈。而三线 以下城市的用户数偏少，加上我国出境游旅行社行业集中度低，规模小，自有零 售渠道弱，为我国旅游电商提供了新的市场空间。未来我国二、三线城市出境游 市场将快速发展，在线旅游服务上可凭借其强大的渠道力量，与旅行社共同服务 于复杂目的地跟团游市场，旅行社负责产品设计与服务、电商平台负责零售渠道。

5 、对标的资产未来经营及本次交易评估值的影响

在线旅游的发展对标的资产未来经营影响主要以正向为主，不利影响较小， 具体来看：

（1）标的资产竹园国旅主营为出境游批发商，其业务模式为采购上游旅游 资源，设计整合为旅游产品，然后通过分销商销售给最终消费者，传统门店与电 商的划分只是分销商实现销售方式的划分，是整个出境游产业链中面对消费者的 销售终端。对出境游批发商而言，两种零售渠道相互补充，在线服务商可为批发 商的产品销售提供了更广阔的空间。鉴于此，在线旅游的发展对竹园国旅产品的 销售提供更大的平台，从而推动标的公司销售收入的快速提升。

（2）众信旅游收购竹园国旅，将提高竹园国旅的抗风险能力，强化了双方 对上游资源的把控能力、对下游协同议价的能力。众信旅游已参股线上旅游公司 悠哉旅游拓展在线业务。未来竹园国旅将借助众信旅游自有的线上线下平台，共 同拓展业务，防控在线服务商快速发展带来的风险。

（3）从中期来看，零售端渠道占比的变化对上游批发环节的不利影响仍较 小。在未来很长一段时间内，复杂目的地跟团出境游将由电商平台辅佐旅行社共 同完成，旅行社负责产品设计和服务，电商平台负责零售渠道。从长期来看，随 着电商行业集中度的相对提高，产品同质化竞争的加剧，由电商平台可能掀起的 价格战，会传导到上游旅游产品批发商，有可能会压缩旅行社的盈利空间。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

评估机构采用自由现金流量模型时，结合电商渠道的发展前景和特点、市场 需求、服务对象消费习惯及变化等因素对未来收入进行预测。本次评估已经考虑 了电商渠道对标的资产未来经营的影响。

经核查，本独立财务顾问认为：标的资产现有销售渠道以传统旅游门店渠 道为主，电商渠道的收入占比呈现上升趋势，两种零售渠道相互补充。本次交 易评估已同时考虑了境内外旅游相关网站发展、市场需求、各渠道服务特点、 竞争优势、产品特点、服务对象消费习惯及变化对标的资产未来经营及本次交 易评估值的影响。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题十：请你公司结合未来标的资产资金使用情况、盈利情况、采购和销 售信用政策、筹资规划等因素，补充披露净利润与经营活动产生的现金流报告 期内不匹配原因，标的资产未来是否存在资金支付困难的情况以及对评估值的 影响。另外，请你公司补充披露报告期内锁定航空舱位资金的平均占用金额。 请独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。

答复：

（一）净利润与经营活动现金流不匹配的原因

报告期内，竹园国旅净利润与经营活动现金流量净额存在一定差异。具体如 下：

单位：万元	单位：万元	单位：万元	单位：万元	单位：万元
项目		2014 年1-6 月	2013 年度	2012 年度
净利润	a	1,610.34	2,151.27（注）	1,583.39
经营活动现金流量 净额	b	-5,764.81	-1,540.06	572.58
差额	c=b-a= d+e+f	-7,375.15	-3,691.33	-1,010.81
主要差异来源：
经营性应收项目的 减少（增加用"-"填 列）	d	-15,568.99	-2,996.25	583.42
经营性应付项目的 增加（减少用"-"填 列）	e	7,814.18	-977.52	-1,863.71
其他	f	379.66	282.44	269.47

注： 2013 年净利润包含 1,606.50 万元股份支付费用

竹园国旅所从事的出境游业务具有典型的“轻资产”特点，生产经营活动中投 入的资金一般不形成固定资产等长期资产，而多以流动资产的形态存在，这决定 了出境游业务对营运资金的需求量较大且持续于整个生产经营扩张过程之中。近 年来随着竹园国旅业务规模的迅速增长，竹园国旅出现净利润与经营活动产生的 现金流量净额不匹配的情况，主要由于销售收入的快速增长带来的经营性应收增

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

长幅度较大所致。具体原因可从竹园国旅的采购和销售政策、资金使用情况、盈 利情况和筹资情况等方面来分析。

1 、标的资产采购和销售信用政策

标的资产的采购政策：为保证业务正常开展，竹园国旅公司需要根据团队规 模及客户要求确定供应商，提前采购机票、地接资源，并支付签证费用，由此需 要预付一定的款项。竹园国旅采用集中采购与远期采购两种方式进行。对于机票 费用，竹园国旅一般根据过往的销售数据及对未来的销售预测，向航空公司预先 提交年度或季度的座位需求，以保证在航空公司淡季获得足够优惠的价格，旺季 获得足够的机位，通常需要提前 2-3 个月支付机票定金或部分机票预付款，余款 于出团前全部付清。为保证机位足够及价格优惠，除在具体团队确定的情况下公 司提前预付款项采购机票外，公司还会根据往年经验及市场预判，支付一定押金， 提前预订一段时间的机位，实行远期采购。对于签证费用，需公司完全垫付。对 于地接费用，通常会采用后付的方式，地接供应商一般会给予公司 1-3 个月不等 的账期。

标的资产的销售信用政策：竹园国旅根据代理商信誉度、交易规模等因素， 将客户划分为无信用期和有信用期两大类。对于无信用期客户，竹园国旅会在其 出境游团队发团前预收大部分款项，余款在回团前结清；对于有信用期客户，竹 园国旅会根据客户的不同信誉等级，给予一定期限的账单周期，双方定期对账结 算。

2 、标的资产资金使用情况

竹园国旅作为轻资产公司，随着业务规模的迅速发展，营运资金需求较大。 基于上述标的资产采购和销售信用政策，报告期内竹园国旅经营性应收项目及经 营性应付项目不同比例的变化，成为报告期内标的公司净利润与经营活动现金流 量净额存在一定差异的主要原因。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

单位：万元	单位：万元	单位：万元	单位：万元
项目	2014 年6 月30 日	2013 年12 月31 日	2012 年12 月31 日
应收账款	16,928.82	8,732.46	8,982.45
预付款项	12,259.34	5,885.86	3,361.28
应付账款	14,524.06	8,734.50	7,699.00
预收款项	5,109.16	1,878.46	7,216.88

2013 年净利润比经营活动现金流量净额多 3,691.33 万元，主要原因是当期 经营性应收项目增加 2,996.25 万元，经营性应付项目减少 977.52 万元。2013 年， 随着业务规模扩张，竹园国旅应收账款保持在较高水平，且预付的机票定金及机 票款有所增加，造成竹园国旅经营性应收项目增加较多。2012 年末竹园国旅预 收的机票款较多，且应付账款较之前有较大增长，造成当期现金流入较多，而 2013 年末，预收款有所减少且相应的经营性应付项目有所减少。

2014 年 1-6 月净利润比经营活动现金流量净额多 7,375.15 万元，主要原因是 业务规模的增长导致当期经营性应收项目增加 15,568.99 万元，而相应的经营性 应付项目增加 7,814.18 万元。由于出境游业务存在一定的季节性，一般下半年好 于上半年，且第三季度是全年业务的高峰期，竹园国旅 6 月份预付的机票定金及 机票款明显增加。

综上，竹园国旅近年来业务规模的增长速度较快，业务规模增长幅度较大， 对营运资金的需求不断增加系导致报告期内净利润与经营活动产生的现金流不 匹配情况的主要原因。

3 、标的资产盈利情况

报告期内，随着外部环境的好转以及公司品牌的提升，竹园国旅营业收入和 净利润增长迅速，盈利能力较强，为资金支付提供保障。具体如下：

单位：万元

			单位：万元
项目	2014 年1-6 月	2013 年	2012 年
营业总收入	81,796.97	154,425.10	94,168.26
营业成本	75,395.05	143,247.34	88,446.03

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

项目	2014 年1-6 月	2013 年	2012 年
营业利润	2,147.17	3,444.95	2,151.66
净利润	1,610.34	2,151.27	1,583.39

注： 2013 年 12 月 25 日，陆勇、何静蔚、苏杰、张一满、李爽五位竹园国旅管理层人员以 400 万元的价格认购竹园国旅增发的 50 万股。参照近期公司引进财务投资者上海祥禾和天 津富德增资价格，结合 2013 年每股收益估算，本次股份支付的金额为 2,006.50 万元。竹园 国旅因上述股份支付影响 2013 年度财务报表，增加管理费用 1,606.50 万元，给公司净利润 造成较大影响。

4 、标的资产筹资情况

报告期内，竹园国旅筹资具体情况如所示下：

单位：万元	单位：万元	单位：万元	单位：万元
项目	2014 年1-6 月	2013 年	2012 年
吸收投资收到的现金	6,000.00	400.00	-
取得借款所收到的现金	3,400.00	6,400.00	2,500.00
收到的其他与筹资活动有关的现金	3,500.00	2,400.00	-
筹资活动现金流入小计	12,900.00	9,200.00	2,500.00
偿还债务支付的现金	3,600.00	5,400.00	1,790.00
分配股利、利润或偿付利息支付的现金	96.73	142.49	50.62
支付其他与筹资活动有关的现金	4,500.00	-	-
筹资活动现金流出小计	8,196.73	5,542.49	1,840.62
筹资活动产生的现金流量净额	4,703.27	3,657.51	659.38

竹园国旅筹资渠道主要为银行借款及股权投资款，近年来随着经营规模不断 扩大导致对营运资金的更高需求，竹园国旅筹资活动现金流量持续维持净流入状 态且金额持续增加。截至 2014 年 6 月 30 日，竹园国旅资产负债率达 78.88%， 远高于可比上市公司资产负债率平均水平，未来债务融资空间有限。

竹园国旅作为一家典型的轻资产型公司，资产质量及盈利能力良好，其旅游 业务对营运资金的需求量较大且持续于整个生产经营扩张过程之中。竹园国旅需

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

根据市场或客户需求，提前采购旅游交通、景点、酒店、餐厅等上游资源，设计 组合成各种旅游产品，通过批发、零售等渠道销售，最终由公司为终端消费者提 供最终产品与服务，并由公司与代理商、终端客户之间进行旅游费用的结算。随 着业务规模的迅速发展，竹园国旅主营业务收入增长较快且增幅较大，导致经营 性应收规模的不断增长，以及营运资金需求的不断提高，而其通过银行借款及股 权融资等方式募集资金不断满足对营运资金的更高要求以支持业务规模的快速 增长。因此，竹园国旅在报告期内净利润与经营活动现金流量净额存在一定差异， 该差异具备合理性。

（二）标的资产未来资金支付情况及对评估值的影响

1 、标的资产良好的盈利能力有效支撑未来的资金支付

从标的资产盈利情况来看，竹园国旅主营业务突出，盈利能力良好，凭借行 业广阔的发展前景和市场空间，将继续保持快速、稳定的业绩增长。具体来看： （1）出境游市场需求不断增加。随着经济发展，人均可支配收入和闲暇时间的 增加，以及法定休假制度等政策的实行，中国公民出境旅游的需求日益强烈，中 国出境旅游业迅猛发展，中国公民出境旅游人数呈稳定增长态势。出境游市场近 年来处于快速发展阶段。过去十几年间，世界旅游市场一个引人瞩目的现象是中 国出境旅游的兴起。按照官方公布的出境旅游数据，我国已经成为亚太地区最大 的出境客源产出地。据世界旅游组织预测，2020 年，中国将成为全球第四大客 源产出地。行业市场的发展为标的公司带来了良好契机，依托不断增长的出境游 市场，在前期良好业务的基础上，将进一步快速发展。（2）加强产品研发创新， 满足不同游客的个性化需求。公司跟踪并引导市场需求，迅速响应客户需要，坚 持旅游产品的研发，不断优化产品结构，注重产品的专业性、差异性和独创性， 能够不断推出适合不同人群的产品，促进了收入增长。竹园国旅具备必要的技术、 人才和策划等方面的积累，具有提供高品质出境旅游的能力及相关市场经验。未 来，随着竹园国旅发展战略的进一步实施，竹园国旅主营业务将进一步突出，盈 利能力将稳步提高。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

2 、标的资产未来营业规模增长放缓将逐步缓解现金流和净利润不匹配的情

况

出境游行业“轻资产”的特性、以及现金流入流出不相匹配等行业经营特点决 定了出境游批发企业在业务扩张阶段需持续补充营运资金以支持业务规模的扩 张。营业收入的快速增长带来对营运资金更高要求的同时，导致了经营性应收规 模的不断增长以及经营性现金流量净额与净利润不匹配的情形，形成了资金支付 的压力。

而由下表可见，竹园国旅预测期营业收入增长率要远低于 2014 年预测营业 收入较 2013 年约 42%的增长以及 2013 年较前一年约 64%的增长，且呈逐年下 降的趋势。营业收入的增长放缓将导致经营性应收的增长速度放缓，未来年度营 运资金追加的逐步减少，净利润与经营活动现金流量净额的差距将逐步减少，未 来资金支付压力亦逐步减少。

项目	2013 年	2014 年	2015 年	2016 年	2017 年	2018 年	2019 年	2020 年
营业收入增长率	64%	42%	31%	22%	13%	11%	10%	0%

注： 2014 年之营业收入值采用 2014 年全年盈利预测数

3 、标的资产在本次重组后资金使用效率将有所提高

从标的资产资金使用情况来看，其对流动资金的需求很高。出境游批发业务 面向全国的代理商，公司与出境游批发的优质代理商合作时间较长，上述客户大 多系业内的优质企业，诚信情况良好，与公司业务发生较为频繁。随着标的资产 与上市公司合并后市场地位及综合竞争力的提升，未来与上游资源的合作将更加 紧密且议价能力有所提升，竹园国旅在出境游产品设计时可以较好地将消费者的 团款支付与对上游资源的预付款项进行匹配；此外，标的公司亦将进一步加强应 收账款和预付款的管理，提高资金使用效率，经营活动现金流量净额和净利润不 匹配的情况将有望得到缓解，未来资金支付不存在困难。

本次评估机构充分考虑了出境游行业的特点以及竹园国旅的自身经营情况， 采用自由现金流量模型，在计算出企业息前税后净利润后，加折旧及摊销，减资

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

本性支出及营运资金的追加额得到企业现金流。对营业收入的预测主要在报告期 收入的基础上，考虑不同目的地业务旅游人数和产品单价的走势、构成及其经营 发展现状、以及出团级成团等统计情况对未来收入进行估算。随着标的资产与上 市公司合并后市场地位及综合竞争力的提升，在保持自身良好盈利能力的同时， 未来与上游资源的合作将更加紧密且议价能力将有所提升，资金使用效率将有所 提高。此外，竹园国旅预计未来营业收入增长率低于报告期内的增长且呈逐渐下 降趋势，经营性应收的增长将有所放缓，净利润与经营活动现金流量净额的差距 将逐步减少。因此，未来资金支付将不存在困难，评估师已经在营运资金的追加 额中考虑了其对估值的影响。

（三）锁定航空舱位资金的平均占用金额

竹园国旅航空舱位资金主要包括机票押金和预付机票款。报告期内，竹园国 旅航空舱位资金平均占用金额较高，占收入的比重较大，具体情况如下：

单位：万元

			单位：万元
项目	2014 年1-6 月	2013 年度	2012 年度
航空舱位资金平均占用金额	16,207.46	11,154.98	8,007.39
营业收入	81,796.97	154,425.10	94,168.26
占营业收入的比重	19.81%	7.22%	8.50%

经核查，本独立财务顾问认为：结合未来标的资产资金使用情况、盈利情 况、采购和销售信用政策、筹资规划等因素，标的资产净利润与经营活动产生 的现金流报告期内不匹配的原因如上所述，差异原因具备合理性，标的资产未 来不存在资金支付困难，评估师已经在营运资金的追加额中考虑了其对估值的 影响。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题十一：申请材料显示报告期内毛利率呈现上升的趋势且预测期维持在 2014 年水平，请你公司结合同行业可比公司情况，补充披露标的资产报告期毛 利率上升原因及评估预测期毛利率预测的合理性。请独立财务顾问、会计师和 评估师核查并发表明确意见。

答复：

（一）报告期标的公司毛利率上升的原因

报告期内，标的公司毛利率呈现上升趋势，具体变动如下：

	2012 年度	2013 年度	2014 年1-6 月
毛利率	6.08%	7.24%	7.83%
较上年增减	-	1.16%	0.59%

得益于竹园国旅对上游资源整合能力的不断增强，采购成本有所降低，同时 优化产品结构，保证产品价格的基本稳定，竹园国旅品牌不断提升，出境游批发 业务毛利率稳步提升，保持在较高水平。具体来看，出境游业务毛利率变动的原 因主要有以下几点：

1 、机票及地接成本趋于降低

机票款和地接费是竹园国旅采购成本的主要构成部分，报告期内机票和地接 费用占成本和收入的比重呈现逐年下降趋势，主要由于报告期内随着竹园国旅出 境游业务规模的不断扩大，采购优势不断加强，竹园国旅对上游资源的掌握逐步 加强所致。报告期内，上述两项费用占成本和收入的比重如下表所示：

单位：万元	单位：万元	单位：万元	单位：万元
项目	2012 年度	2013 年度	2014 年1-6 月
机票地接采购金额	82,349.14	131,561.48	67,333.89
占当期成本的比例	93.11%	91.84%	89.31%
占当期收入的比例	87.45%	85.20%	82.32%

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

从机票成本来看，竹园国旅的机票成本受其机票采购政策及国际航线的机票 价格影响。随着采购规模的扩大，竹园国旅对机票价格控制的主动权逐步增强， 亦可以通过包机方式降低机票成本。同时，出境游业务一般提前预订机票，航空 公司综合考虑竹园国旅预订机票时的市场价格水平、上年同期的机票价格走势等 因素，确定一定的价格范围，一定程度上使票价上升对同期竹园国旅机票成本的 影响有一定滞后性。

从地接费用来看，一方面随着出境游业务规模的不断扩大，竹园国旅可以选 择性价比更为合适的地接供应商来控制成本；另一方面通过直接采购境外酒店住 宿、餐饮和景点门票，而非采购地接资源，减少了中间采购环节，有效降低竹园 国旅的采购成本。汇率变动也在一定程度上影响了出境游产品的地接采购成本。 竹园国旅出境游地接费主要以欧元等外币按照实时汇率结算，与此同时，出境游 产品的价格一般在每年年初参考预期成本、汇率等因素制定，较少根据汇率的波 动随时调整。因此，人民币升值有利于降低地接费，从而提高毛利率。

2 、竹园国旅不断推出新产品，优化产品结构

从旅游目的地来看，欧洲长线出境游和亚洲短线出境游是竹园国旅业务的主 要部分，报告期内长线旅游产品销售价格上升较快且高于成本的上升速度，短线 旅游产品销售价格下降幅度低于成本下降幅度，是竹园国旅整体毛利率呈现上升 趋势的主要原因。具体情况如下：

目的地	2012 年	2012 年	2013 年	2013 年	2014 年1-6 月	2014 年1-6 月
	收入占比	毛利率	收入占比	毛利率	收入占比	毛利率
欧洲	58.78%	7.20%	56.75%	8.49%	62.92%	8.38%
亚洲	30.47%	4.73%	36.88%	5.79%	28.65%	6.76%
澳洲	7.26%	3.55%	4.08%	5.27%	5.40%	7.17%
美洲	1.32%	3.05%	1.01%	5.36%	1.34%	7.85%
中东非	2.17%	4.74%	1.28%	1.14%	1.68%	7.36%
合计	100.00%	6.08%	100.00%	7.24%	100.00%	7.83%

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

欧洲长线出境游收入占竹园国旅收入的比重最高。竹园国旅欧洲长线出境游 一直保持较高水平的毛利率，主要由于竹园国旅通过积极的产品研发，不断推出 独具特色的欧洲深度游、主题游等旅游产品，并丰富公司金钻系列等高客单价旅 游产品种类，以满足不同消费者的个性化需求。同一目的地内各类旅游产品所包 括的线路、酒店、餐馆等服务内容差别较大，因此各类旅游产品价格差异较大， 且同一产品价格在淡旺季也有较大差异。整体来看，欧洲、美洲、澳洲等长线产 品平均价格上涨较快并高于产品平均成本的上涨，是竹园国旅整体毛利率呈上升 趋势的主要动力。

亚洲是竹园国旅第二大目的地收入来源。报告期内，亚洲短线出境游的毛利 率持续提高，得益于旅游产品深度开发，发掘新景点，极大地丰富了产品内容， 以较强的资源优势，使产品内容在较长时间内保持市场唯一性。整体来看，报告 期内亚洲短线产品平均价格下降幅度均小于产品平均成本的下降幅度，2013 年、 2014 年 1-6 月毛利率较前一年增长约 1 个百分点，对竹园国旅整体毛利率的持续 上升提供了必要支撑。

（二）同行业可比公司毛利率比较

由于标的公司主要经营出境游批发业务，而国内已上市的旅行社企业大多业 务范围较广，涉及了出境游、入境游、国内游的“三游”业务，还有一些业务范围 扩展至免税店、景区、房地产等领域，无法对比公司综合毛利率。因此仅就已披 露了出境游批发业务毛利率的上市公司进行对比。

可比公司名称	2012 年度	2013 年度	2014 年1-6 月
众信旅游	8.77%	8.81%	7.46 %
竹园国旅	6.08%	7.24%	7.83%

数据来源：上市公司公告

由此可见，2012-2013 年，竹园国旅毛利率水平低于众信旅游毛利率，目前 随着产品结构优化和良好的成本控制，毛利率已上升至与众信旅游基本持平的水 平。综上，竹园国旅毛利率水平与同行业公司相比无明显异常。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

（三）评估预测期毛利率预测的合理性

评估预测期内，标的公司毛利率呈现缓慢下降趋势，并在永续期内保持在 7.58%的水平，毛利率水平均小于 2014 年 1-6 月的毛利率，预测是相对谨慎的。 具体情况如下：

	2014 年 7-12 月	2014 年	2015 年	2016 年	2017 年	2018 年	2019 年	永续期
毛利率	7.72%	7.76%	7.62%	7.61%	7.60%	7.59%	7.58%	7.58%
较上年 增减	-	0.52%	-0.10%	-0.01%	-0.01%	-0.01%	-0.01%	-

注：2014 年全年毛利率水平考虑了 1-6 月实际毛利率和 7-12 月的预测毛利率

评估师结合行业发展情况，对标的公司的收入和成本进行了预测，毛利率呈 缓慢下降趋势，具备合理性。具体来看：

1 、未来行业发展情况

由于我国经济基本面保持良好态势，城乡居民收入持续增长，我国旅游行业 发展前景看好。世界旅游组织预测，到 2020 年，中国入境过夜旅游人次和出境 旅游人次均可达到 1 亿人次，成为全球最大的国际旅游目的地国家和第四大旅游 客源国。我国旅游市场经历了从入境旅游到国内旅游再到出境旅游的发展过程。 老百姓常态化的旅游和休闲需求及其增长将是未来一段时间内我国旅游市场需 求的主力。未来旅游行业发展势头良好，前景广阔。

2 、对收入和成本的预测

随着批发业务竞争的日益激烈，标的公司不同目的地产品单价有可能出现下 降，本次评估机构预测各目的地的人均单价自 2015 年后开始逐年小幅降低。考 虑到标的公司对上游资源整合能力的不断增强，本次评估机构预测标的公司预测 期内机票和地接成本占收入的比重保持稳定，境外餐费、门票及其他成本占收入 的比重略有提升，在预测中，标的公司单位产品的平均成本保持下降趋势。不过 借助丰富的产品种类、持续优化的产品结构以及公司品牌的不断提升，标的公司

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

有可能实现产品平均价格的下降幅度与平均成本的下降幅度基本持平或略微超 出的水平，毛利率水平将趋于稳定，并与同行业上市公司保持大体一致的水平。

3 、与同行业的比较

预测期内，标的资产的毛利率稳定在 7.5%~7.8%的水平，与同行业出境游批 发业务的上市公司（众信旅游）相比，不存在明显差异。

经核查，本独立财务顾问认为：结合同行业可比公司情况，标的资产报告 期及评估预测期毛利率水平具备合理性。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题十二：请你公司补充披露标的资产持有的旅行社业务经营许可证的有 效期限，到期后续展的应对措施，是否存在到期不能续展的情形及对上市公司 未来经营的影响。请独立财务顾问和律师核查后发表明确意见。

答复：

（一）业务经营许可证有效期限

设立任何类型旅行社，都必须要向相关的旅游行政管理部门提出申请，申请 获得批准后，旅游行政管理部门向申请获批准的申请人颁发旅行社业务经营许可 证，申请人持旅行社业务经营许可证向工商行政管理部门领取营业执照。

《中华人民共和国旅游法》第二十八条规定：“设立旅行社，招徕、组织、 接待旅游者，为其提供旅游服务，应当具备下列条件，应当取得旅游主管部门的 许可，依法办理工商登记：（一）有固定的经营场所；（二）有必要的营业设施； （三）有符合规定的册资本；（四）有必要的经营管理人员和导游；（五）法律、 行政法规规定的其他条件。”

《旅行社条例》（国务院令第 550 号）规定：“第七条 申请设立旅行社，经 营国内旅游业务和入境旅游业务的，应当向所在地省、自治区、直辖市旅游行政 管理部门或者其委托的设区的市级旅游行政管理部门提出申请，并提交符合本条 例第六条规定的相关证明文件。受理申请的旅游行政管理部门应当自受理申请之 日起 20 个工作日内作出许可或者不予许可的决定。予以许可的，向申请人颁发 旅行社业务经营许可证，申请人持旅行社业务经营许可证向工商行政管理部门办 理设立登记；不予许可的，书面通知申请人并说明理由。

第八条 旅行社取得经营许可满两年，且未因侵害旅游者合法权益受到行政 机关罚款以上处罚的，可以申请经营出境旅游业务。

第九条 申请经营出境旅游业务的，应当向国务院旅游行政主管部门或者其 委托的省、自治区、直辖市旅游行政管理部门提出申请，受理申请的旅游行政管 理部门应当自受理申请之日起 20 个工作日内作出许可或者不予许可的决定。予

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

以许可的，向申请人换发旅行社业务经营许可证，旅行社应当持换发的旅行社业 务经营许可证到工商行政管理部门办理变更登记；不予许可的，书面通知申请人 并说明理由。”

《旅行社条例实施细则》第四十八条规定：……旅行社违法经营或者被吊销 旅行社业务经营许可证的，由作出行政处罚决定的旅游行政管理部门，在处罚生 效后 10 个工作日内向社会公告。……

综上，根据目前的法律法规，旅行社业务经营许可证取得后无有效期规定。 除非出现旅行社违反《旅游法》、《旅行社条例》等法律、行政法规、规范性文 件被旅游行政管理部门吊销许可证的情况，旅行社业务经营许可证合法有效。

（二）竹园国旅业务经营许可证情况

竹园国旅旅行社持有旅行社业务经营许可证，具体情况如下：

经营主体	许可证编号	许可范围	发证机关	期限
竹园国际旅行 社有限公司	L-BJ-CJ00043	1、入境旅游业务 2、国内旅游业务 3、出境旅游业务	国家旅游局	2009年12月18 日至-

2014 年 9 月 5 日，竹园国旅取得北京市旅游发展委员会出具的《证明》， 确认竹园国旅近三年未违反《旅行社条例》的规定，未收到北京市旅游委的处罚。

经过多年的发展，竹园国旅现已成为国内领先的出境游运营商，在欧洲、亚 洲及海岛等旅游线路上都具有较强的竞争优势。根据竹园国旅出具的《说明》， 确认其自成立以来未违反《旅行社条例》、《旅行社条例实施细则》等旅游行业 法律法规的规定，亦未收到相关部门的行政处罚，不存在重大处罚或停业整顿的 情形，符合《旅行社业务经营许可证》合法有效的条件，不存在业务经营许可证 被吊销的风险，不会对北京众信国际旅行社股份有限公司未来经营造成不利影 响。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

经核查，本独立财务顾问认为：标的资产持有的旅行社业务经营许可证合 法有效，截至本补充独立财务顾问报告之日，标的资产不存在因违法而被吊销 旅行社业务经营许可证的情形，不会对上市公司未来经营造成不利影响。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题十三：请你公司补充披露目前仍登记在 “ 竹园国际旅行 ” 名下的 3 项注 册商标没有变更到竹园国旅名下的原因，未来是否有变更的安排，是否涉及法 律纠纷或权属争议，如涉及，是否对上市公司未来经营造成影响。请独立财务 顾问和律师核查后发表明确意见。

答复：

竹园国旅的前身竹园国际旅行社拥有的 3 项注册商标，分别为：

序 号	商标注 册证号	商标	商标注册人	注册有 效期	核定使用服务 类别	备注
					第39类：旅行
					社（不包括预定
				2010年8	宾馆）；旅行陪
1	6102898		竹园国际旅 行社	月14日 至2020 年8月13	伴；安排游艇旅 行；观光旅游； 安排游览；旅行	受让 取得
				日	座位预定；旅行
					预定；旅游预
					定；旅游安排
					第39类：旅行
					社（不包括预定
				2010年9	宾馆）；旅行陪
2	6102899		竹园国际旅 行社	月7日至 2020年9	伴；安排游艇旅 行；观光旅游； 安排游览；旅行	受让 取得
				月6日	座位预定；旅行
					预定；旅游预
					定；旅游安排
					第39类：旅行
					社（不包括预定
				2010年8	宾馆）；旅行陪
3	6102900		竹园国际旅 行社	月14日 至2020 年8月13	伴；安排游艇旅 行；观光旅游； 安排游览；旅行	受让 取得
				日	座位预定；旅行
					预定；旅游预
					定；旅游安排

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

上述 3 项注册商标虽系竹园国旅的前身竹园国际旅行社拥有，但商标与竹园 国旅现有经营业务不相关，且竹园国旅一直并未使用该商标，故未留意将其变更 到竹园国旅名下。截至本补充独立财务顾问报告出具之日，竹园国旅已申请办理 商标变更事宜，拟将上述 3 项注册商标注册人变更为竹园国旅。根据竹园国旅出 具的说明，上述 3 项注册商标不涉及法律纠纷或权属争议。

经核查，本独立财务顾问认为： “ 竹园国际旅行 ” 名下的 3 项注册商标的变 更手续正在办理中，竹园国旅一直尚未使用该商标，不涉及法律纠纷或权属争 议，不会对上市公司和标的资产的未来经营造成实质性影响。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题十四：请你公司在重组报告书中补充披露民生银行总行营业部关于本 次重组书面同意的《确认函》最新进展情况，预计取得时间，以及对本次重组 的影响。请独立财务顾问和律师核查后发表明确意见。

答复：

2014 年 12 月 8 日，竹园国旅取得民生银行总行营业部关于本次重组书面同 意的《确认函》，确认“知悉贵公司将与北京众信国际旅行社股份有限公司开展 股权转让事宜，股权转让后北京众信国际旅行社股份有限公司将成为贵公司第一 大股东。现本行确认：同意竹园国际旅行社有限公司进行该等股权转让。但，若 贵公司发生上述股权转让行为导致前述《综合授信协议》及《流动资金贷款借款 合同》项下偿债能力发生不良变化，我行保留宣布债权提前到期的权利。”

竹园国旅已经取得民生银行总行营业部关于本次重组的书面同意意见，对本 次重组不会造成不利影响。

经核查，本独立财务顾问认为：竹园国旅已经取得民生银行总行营业部关 于本次重组书面同意的《确认函》，对本次重组不会造成不利影响。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题十五：请你公司补充披露标的资产未对部分员工缴纳住房公积金的具 体情况（包括但不限于人员、金额、未缴纳原因等），是否存在被政府监管部门 追缴、予以处罚的风险，如存在，拟采取的应对措施，以及上述事项对本次交 易及标的资产未来经营的影响。请独立财务顾问和律师核查并发表明确意见。

答复：

（一）未对部分员工缴纳住房公积金的具体情况

竹园国旅自设立以来，因早期内部管理不规范并参考员工本人意愿，除上海 分社外，未严格按照相关规定在住房公积金管理中心开户，存在未为部分员工缴 纳住房公积金的情形。报告期内，竹园国旅累计欠缴 223.29 万元，具体情况如 下：

年度	未缴人数	未缴金额（万元）
2012年	163	45.31
2013年	342	105.43
2014年1-6月	462	72.55
合计	-	223.29

注：未缴人数为月度平均人数。

为了更规范化地推进企业运营及提高员工相应福利，2014 年 9 月 19 日，竹 园国旅已向北京市朝阳区住房公积金管理部门申请开立住房公积金账户，2014 年 12 月 3 日，竹园国旅成都分公司向成都住房公积金管理中心申请开立住房公 积金账户。截至本补充独立财务顾问报告出具之日，竹园国旅已开始为公司全体 员工缴纳住房公积金。

（二）未对部分员工缴纳住房公积金的风险、应对措施和影响

根据《住房公积金管理条例》的规定，“第十四条 新设立的单位应当自设立 之日起 30 日内到住房公积金管理中心办理住房公积金缴存登记，并自登记之日 起 20 日内持住房公积金管理中心的审核文件，到受委托银行为本单位职工办理

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

” “ 住房公积金账户设立手续。 、 第三十八条 违反本条例的规定，单位不办理住 房公积金缴存登记或者不为本单位职工办理住房公积金账户设立手续的，由住房 公积金管理中心责令限期办理；逾期不办理的，处 1 万元以上 5 万元以下的罚款、 “第三十八条 违反本条例的规定，单位逾期不缴或者少缴住房公积金的，由住房 ” 公积金管理中心责令限期缴存；逾期仍不缴存的，可以申请人民法院强制执行 。 鉴于此，竹园国旅未办理住房公积金缴存登记手续，且未为本单位职工缴纳住房 公积金，存在被政府监管部门追缴、予以处罚的风险。

针对上述风险，竹园国旅控股股东郭洪斌于 2014 年 9 月 19 日出具《关于补 缴住房公积金的承诺》，承诺若竹园国旅因自设立之日起至本次重组完成之日期 间发生的与缴纳住房公积金有关的事项，而被住房公积金管理部门要求为其员工 补缴此前应由竹园国旅缴付的住房公积金，或因未及时足额缴纳住房公积金款项 被罚款或致使竹园国旅遭受任何损失的，将全额承担补缴该等费用款项，或向竹 园国旅进行等额补偿，以保证竹园国旅不因此遭受任何损失。

鉴于竹园国旅控股股东、实际控制人郭洪斌已经出具承诺将全额承担补缴或 罚款等损失，且竹园国旅已开始为全体员工缴纳住房公积金，竹园国旅不会因此 遭受任何损失，上述事项对本次交易不存在实质性影响，亦不会对标的资产未来 经营造成不利影响。

经核查，本独立财务顾问认为：竹园国旅报告期内未为部分员工缴纳住房 公积金的事项，存在被政府监管部门追缴、予以处罚的风险，但是鉴于竹园国 旅控股股东、实际控制人郭洪斌已经出具承诺将全额承担补缴或罚款等损失， 且竹园国旅已开始为全体员工缴纳住房公积金，因此上述事项对本次交易不存 在实质性影响，亦不会对标的资产未来经营造成重大不利影响。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题十六：请你公司补充披露补缴住房公积金的会计处理以及对报告期内 财务报告的影响。另外，请你公司补充披露评估预测期公积金的预测情况。请 独立财务顾问、会计师和评估师核查并发表明确意见。

答复：

（一）如需补缴住房公积金的会计处理

竹园国旅如需补缴以前年度和本年度的住房公积金，需要做前期会计差错更 正及补记当期期间费用的的会计处理。前期会计差错所影响的财务报表项目的金 额或性质，是判断该前期会计差错是否具有重要性的决定性因素，本次需补缴住 房公积金的金额较小，不属于重大会计差错，因此可直接计入本期的期间损益项 目。

竹园国旅如进行一次性补缴住房公积金将进行如下会计处理：

借：管理费用（公司补缴部分）

销售费用（公司补缴部分）

贷：银行存款

同时，竹园国旅控股股东郭洪斌已经出具承诺将全额承担补缴或罚款等损 失，如郭洪斌支付损失赔偿系在本次重大资产重组竹园国旅完成股权的工商变更 之前，相应进行如下会计处理：

借：其他应收款 或 银行存款

贷：资本公积

如郭洪斌全额承担补缴或罚款等损失系在本次重大资产重组竹园国旅完成 股权的工商变更之后，则应进行相应进行如下会计处理：

借：其他应收款 或 银行存款

贷：营业外收入

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

（二）如当期按规定缴纳住房公积金对报告期内财务报告的影响

如竹园国旅在报告期内已缴纳了住房公积金，则各期财务报表较现有报告期 财务报表而言期间费用会有所增加，净利润及留存收益减少，所有者权益减少。 但由于各期的住房公积金金额较小，当期如缴纳住房公积金对报告期财务报告无 重大不利影响，如不考虑相关税务影响，其对报告期主要会计报表项目影响如下：

单位：万元

			单位：万元
会计报表主要项目	2012 年度	2013 年度	2014 年1-6 月
利润表项目：
管理费用	12.74	25.85	17.64
销售费用	32.58	79.58	54.90
净利润	-45.32	-105.43	-72.54
资产负债表项目：
盈余公积	-4.53	-15.07	-22.33
未分配利润	-40.78	-135.67	-200.96

（三）评估预测期公积金的预测情况

本次评估机构已在收益法预测中考虑了竹园国旅缴纳住房公积金的相关费 用，评估预测期内，对住房公积金预测情况如下：

单位：万元

预测年度	计提比例	2014 年7-12 月	2015 年	2016 年	2017 年	2018 年	2019 年
销售人员工资		1,568.93	3,655.72	4,473.25	5,088.18	5,626.69	6,193.77
管理人员工资		411.21	958.15	1,072.39	1,150.38	1,214.47	1,278.71
工资合计		1,980.14	4,613.87	5,545.64	6,238.56	6,841.15	7,472.48
养老保险	20%	396.03	922.77	1,109.13	1,247.71	1,368.23	1,494.50
医疗保险	10%	198.01	461.39	554.56	623.86	684.12	747.25
失业保险	1%	19.80	46.14	55.46	62.39	68.41	74.72
工伤保险	0.30%	5.94	13.84	16.64	18.72	20.52	22.42
生育保险	0.80%	15.84	36.91	44.37	49.91	54.73	59.78

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

预测年度	计提比例	2014 年7-12 月	2015 年	2016 年	2017 年	2018 年	2019 年
住房公积金	12%	237.62	553.66	665.48	748.63	820.94	896.70
五险一金合计		873.24	2,034.72	2,445.63	2,751.21	3,016.95	3,295.36
人员薪酬总计		2,853.38	6,648.59	7,991.26	8,989.77	9,858.10	10,767.84

经核查，本独立财务顾问认为：补缴住房公积金补的会计处理符合相关会 计准则的规定，补缴行为对标的公司报告期财务报告无重大不利影响，本次评 估机构已在收益法预测中考虑了竹园国旅缴纳住房公积金的相关费用，预测情 况合理。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

反馈问题十八：众信旅游 2014 年 11 月 20 日停牌，公告拟披露重大事项，请你 公司补充披露有关事项对本次重组的影响，请独立财务顾问核查并发表明确意 见。

答复：

众信旅游于 2014 年 11 月 20 日停牌并已于 2014 年 12 月 4 日复牌。上市公 司拟与悠哉网络进行战略合作，受让悠哉网络 15%股权，并向悠哉网络提供不超 过 6,000 万元的委托银行贷款，贷款期限 4 年，贷款年利率为 6.2%，股东李代山 以其持有的悠哉网络的 85%的股份质押提供债务担保。悠哉网络暂无实质经营业 务，拟收购悠哉旅游 100%的股权，悠哉旅游经营在线旅游业务。

上市公司召开第三届董事会第十次会议审议通过了本次委托贷款事宜，公司 独立董事发表了独立意见，保荐机构出具了核查意见，本次委托贷款尚需提交股 东大会审议。

随着互联网和移动互联网的快速发展，旅游行业呈现出线上化的趋势。悠哉 旅游系在线旅游行业 OTA 平台，此次战略合作是众信旅游实施“批发零售并举， 线上线下结合”的多渠道运营发展战略的重要一步，对众信旅游的电商布局大有 助益。

众信旅游与悠哉网络的战略合作，一方面，悠哉旅游作为良好的线上操作平 台，具有较高的客户流量，可为众信旅游和竹园国旅出境游产品现有销售渠道提 供有力补充，有助于完善下游渠道布局；另一方面，悠哉旅游作为在线旅游服务 商，拥有大量的预订信息和旅行点评内容，有望为众信旅游和竹园国旅的产品设 计和服务管理提供更好支持。

综上，此次众信旅游和悠哉网络的战略合作，与本次与竹园国旅的重大资产 重组无关联关系，对本次重组无重大影响，但该合作有利于提高重组后上市公司 和标的公司的业务拓展和盈利能力，符合上市公司广大股东的利益诉求。

经核查，本独立财务顾问认为：众信旅游和悠哉网络的战略合作，与本次与 竹园国旅的重大资产重组无关联关系，对本次重组无重大影响，但本次合作有

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利于提高重组后上市公司和标的公司的业务拓展和盈利能力，符合上市公司广 大股东的利益诉求。

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反馈问题十九：请你公司对重组报告书中关于 “ 经公司 2014 年第一次董事长决 定 ” 的披露予以更正。申请材料显示标的资产存在未决诉讼问题，请你公司补充 披露诉讼进展或执行情况以及相关会计处理。请独立财务顾问和会计师核查并 发表明确意见。

答复：

（一） “ 董事长决定 ” 表述内容

1 、 “ 董事长决定 ” 的披露解释

重组报告书“第十四章 其他重要事项”中，存在“经公司 2014 年第一次董事 长决定”、“经公司 2014 年第四次董事长决定”、“经公司 2014 年第五次董事长决 定”的表述，系根据众信旅游董事长决定作出的描述，与事实情况相符。

上述相关董事长决定主要系针对收购杭州天汉旅行社有限公司 100%的股 权、增资北京乾坤运通商务咨询有限公司、收购上海巨龙国际旅行社有限公司 60%的股权，该事项涉及交易金额较小，根据《公司章程》、《公司对外投资管 理办法》、《北京众信国际旅行社股份有限公司董事会议事规则》规定，属董事 长审议权限范畴。

2 、相关决策程序符合相关法律法规的规定

根据《公司章程》、《公司对外投资管理办法》及《北京众信国际旅行社股 份有限公司董事会议事规则》，应由董事会审批的交易事项如下：（一）交易涉 及的资产总额占公司最近一期经审计总资产的 10%以上的；但交易涉及的资产总 额占公司最近一期经审计总资产的 50%以上的或公司在一年内购买、出售重大资 产超过公司最近一期经审计总资产 30%的，还应提交股东大会审议；该交易涉及 的资产总额同时存在账面值和评估值的，以较高者作为计算数据。（二）交易标 的（如股权）在最近一个会计年度相关的营业收入占公司最近一个会计年度经审 计主营业务收入的 10%以上，且绝对金额超过人民币 1,000 万元的；但交易标的 （如股权）在最近一个会计年度相关的营业收入占公司最近一个会计年度经审计

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营业收入的 50%以上，且绝对金额超过人民币 5,000 万元的，还应提交股东大会 审议；（三）交易标的（如股权）在最近一个会计年度相关的净利润占公司最近 一个会计年度经审计净利润的 10%以上，且绝对金额超过人民币 100 万元的；但 交易标的（如股权）在最近一个会计年度相关的净利润占公司最近一个会计年度 经审计净利润的 50%以上，且绝对金额超过人民币 500 万元的，还应提交股东大 会审议；（四）交易的成交金额（含承担债务和费用）占公司最近一期经审计净 资产的 10%以上，且绝对金额超过人民币 1,000 万元的；但交易的成交金额（含 承担债务和费用）占公司最近一期经审计净资产的 50%以上，且绝对金额超过人 民币 5,000 万元的，还应提交股东大会审议；（五）交易产生的利润占公司最近 一个会计年度经审计净利润的 10%以上，且绝对金额超过人民币 100 万元的；但 交易产生的利润占公司最近一个会计年度经审计净利润的 50%以上，且绝对金额 超过人民币 500 万元的，还应提交股东大会审议；（六）本规则第四十四条规定 由公司董事会作出决议的关联交易事项。

上述运用资金总额以实际发生额作为计算标准，并按交易类别在连续 12 个 月内累计计算。经累计计算的发生额达到需要经公司股东大会审议标准的，应当 于达到该标准之日报经公司最近一次股东大会决策。

上述指标计算中涉及的数据如为负值，取其绝对值计算。

本条中的交易事项是指：购买或出售资产；对外投资（含委托理财、委托贷 款、风险投资等）；提供财务资助；租入或租出资产；签订管理方面的合同（含 委托经营、受托经营等）；赠与或受赠资产；债权或债务重组；研究与开发项目 的转移；签订许可协议。上述购买、出售的资产不含出售产品、商品等与日常经 营相关的资产，但资产置换中涉及购买、出售此类资产的，仍包含在内。”

其他投资事项由董事长审批，但事后应向董事会作出书面报告。

（1）收购杭州天汉旅行社有限公司 100%的股权

此事项交易金额的成交金额人民币 50 万元，交易的成交金额（含承担债务 和费用）未达到上市公司最近一期经审计净资产的 10%以上（2013 年度上市公

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司经审计的净资产为 29,085.39 万元）且绝对金额未超过人民币 1,000 万元，交 易标的杭州天汉旅行社有限公司的资产总额、营业收入、净利润均未达到提交董 事会审议标准，此项交易不构成关联交易，因而此项交易的决策程序为由董事长 决定，无需提交董事会审议。

（2）增资北京乾坤运通商务咨询有限公司

此事项交易金额的成交金额人民币 520.41 万元，交易的成交金额（含承担债 务和费用）未达到上市公司最近一期经审计净资产的 10%以上（2013 年度上市 公司经审计的净资产为 29,085.39 万元）且绝对金额未超过人民币 1,000 万元， 交易标的北京乾坤运通商务咨询有限公司的资产总额、营业收入、净利润均未达 到提交董事会审议标准，此项交易不构成关联交易，因而此项交易的决策程序为 由董事长决定，无需提交董事会审议。

（3）收购上海巨龙国际旅行社有限公司 60%的股权

此事项交易金额的成交金额人民币 30 万元，交易的成交金额（含承担债务 和费用）未达到上市公司最近一期经审计净资产的 10%以上（2013 年度上市公 司经审计的净资产为 29,085.39 万元）且绝对金额未超过人民币 1,000 万元，交 易标的上海巨龙国际旅行社有限公司的资产总额、营业收入、净利润均未达到提 交董事会审议标准，此项交易不构成关联交易，因而此项交易的决策程序为由董 事长决定，无需提交董事会审议。

因此，上述董事长决定相关决策程序符合相关法律法规的规定。

（二）未决诉讼的进展及相关会计处理

1 、未决诉讼的进展

根据竹园国旅的说明，并经律师、独立财务顾问核查，张静(申请人)与竹园 国旅(被申请人)的劳动争议仲裁案件已经由北京市朝阳区劳动人事争议仲裁委 员会于 2014 年 12 月 1 日作出裁决并下发京朝劳仲字[2014]第 02986 号《裁决书》，

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裁决，裁定自裁决书生效之日起五日内，支付张静工资 3255.40 元，支付张静解 除劳动的经济补偿 8,400 元，并驳回张静的其他仲裁请求。

竹园国旅（原告）起诉承德招商国际旅行社有限公司（被告）要求赔偿损失 事宜未有新进展，该诉讼案件已被北京市朝阳区人民法院受理，目前尚未开庭审 理。

综上，标的资产涉及的劳动争议仲裁已经结束，涉及金额较小，对本次交易 和标的资产的业务经营无实质性影响；标的资产涉及的未决诉讼尚在审理中，涉 诉金额较小，不会对本次交易和标的资产的经营造成重大影响。

2 、未决诉讼相关会计处理

截至本补充独立财务顾问报告出具之日，竹园国旅拟针对本次劳动争议仲裁 提起申诉，目前会计处理为：

借：营业外支出

贷：预计负债

假定竹园国旅 2014 年 12 月根据仲裁结果以银行转账方式支付张静补偿款 11,655.40 元。具体会计处理为：

借：预计负债

贷：银行存款

竹园国旅起诉承德招商国际旅行社有限公司要求赔偿损失的诉讼，因诉讼仲 裁结果及涉及金额存在较大不确定性，故竹园国旅在报告期间未做相关会计处 理，符合企业会计准则的相关规定。

经核查，本独立财务顾问认为：重组报告书中关于 “ 经公司 2014 年第一次 董事长决定 ” 的披露与事实相符，未做更正；标的资产涉及的劳动争议仲裁已经 结束，涉及金额较小，对本次交易和标的资产的业务经营无实质性影响，标的 资产涉及的与承德招商国际旅行社有限公司之间的未决诉讼尚在审理中，不会

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对本次交易和标的资产的经营造成重大影响，相关会计处理符合企业会计准则 的相关规定。

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反馈问题二十：请你公司补充披露本次交易合并过程中，标的资产公允价值确 认情况及对上市公司未来净利润的影响。请独立财务顾问和会计师核查并发表 明确意见。

答复：

（一）标的资产公允价值确认情况

竹园国旅是具有独立获利能力的企业，资产与经营收益之间存在稳定的比例 关系，未来收益可以预测并能量化，标的资产本次股权价值的确认系参考中通诚 出具的资产评估结果，中通诚分别采取资产基础法和收益法等两种方法对竹园国 旅 100%股权进行评估，并选用收益法评估结果作为最终评估结论，即竹园国旅 股东全部权益的评估价值为 90,070.34 万元，其 70%股东权益价值为 63,049.24 万元。经交易各方友好协商，竹园国旅 70%股权的交易作价为 63,000 万元。

采用资产基础法形成的评估值为 8,286.77 万元，资产基础法是在企业持续经 营基础上，从资产构建角度反映企业净资产的市场价值；采用收益法形成的评估 值为 90,070.34 万元，收益法是从未来收益的角度出发，将竹园国旅置于一个完 整、现实的经营过程和市场环境中，对其股东权益价值的评估。以被评估企业现 实资产未来可以产生的收益，经过风险折现后的现值和作为被评估企业股权的评 估价值，因此收益法对企业未来的预期发展因素产生的影响考虑比较充分，不仅 考虑了各分项资产是否在企业中得到合理和充分利用、组合在一起时是否发挥了 其应有的贡献等因素对企业股东全部权益价值的影响，也考虑了企业的经营资 质、行业竞争力、公司的管理水平、要素协同作用等对股东全部权益价值的影响。

因此，采用收益法评估结论能比较客观全面的反映目前标的资产的股东全部 权益价值。

（二）本次交易合并过程中标的资产公允价值确认情况对上市公司未来净 利润的影响

1 、评估基准日账面价值与公允价值存在差异的不可辨认资产项目

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对于标的资产公允价值中存在的无法量化、具体辨识对应到每一具体资产项 目，不能独立核算，且该等资产需要在公司特定的环境中与公司拥有的其他有形、 无形资产共同发挥作用，该类资产应作为不可辨认资产。

根据《企业会计准则》规定，购买日众信旅游将根据合并成本与购买日标的 资产可辨认净资产公允价值份额的差异来确认商誉，不可辨认资产公允价值将体 现在商誉中。根据评估结果重组各方最终确定竹园国旅 70%股权作价为 63,000 万元，本次重组后在合并会计报表中将形成商誉 57,197.61 万元。

根据《企业会计准则》规定，对商誉不进行摊销，则不会对上市公司未来净 利润产生影响，但需在各会计期末对商誉进行减值测试。目前标的公司正常持续 经营，结合竹园国旅历史期财务数据及未来预测情况，出现减值影响净利润的情 况可能性较小，结合标的资产的盈利预测以及交易对方对未来的经营业绩的承 诺，商誉不存在减值的迹象，故对上市公司未来合并财务报表净利润暂无影响。 如果未来境外旅游整体萎靡、竹园国旅出境游产品受欢迎程度下降或其他原因导 致竹园国旅未来经营状况远未达预期，则上市公司存在商誉减值影响上市公司净 利润的风险。

2 、评估基准日账面价值与公允价值存在差异的可辨认资产项目

竹园国旅评估基准日经审计的账面价值与公允价值存在差异的可辨认资产 项目为固定资产和无形资产。

竹园国旅固定资产主要为车辆及电子设备，其中固定资产的公允价值主要通 过重置成本法进行评估。运输设备由于竹园国旅会计政策对车辆的折旧年限为八 年，短于车辆的经济使用年限，导致本次车辆评估有一定幅度的增值（增值率 5.50%）；电子设备由于产品更新换代速度较快，市场价格处于不断下降趋势， 重置成本较账面值低，导致电子设备评估有所减值（减值率 5.51%）。

竹园国旅无形资产原始入账为 ERP 软件、官方网站、卡巴斯基杀毒软件等。 通过对无形资产的原始记录如发生时间、具体内容及金额等进行核实，确认其真

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实性，并对其原始发生额和预计使用年限进行了复核。由于竹园国旅的杀毒软件 升级期限已到期且其未有继续升级计划，因此导致评估减值（减值率 0.12%）。

竹园国旅可辨认净资产的公允价值与账面价值差异如下所示：

单位：万元

		单位：万元
可辨认资产项目	增值额	影响净利润金额/每年
固定资产	-2.10	0.91
其中：运输设备	7.20	-0.86
电子设备	-9.30	1.77
无形资产
其他	-0.22	0.04
合计：	-2.32	0.95

注：1、可辨认资产项目的增值额取自中通诚资产评估为本次交易出具的中通评报字

[2014]360 号《资产评估报告》的资产基础法评估结果。

2、主要增值项目运输设备按照 8 年、电子设备按照 5 年计算折旧，其他无形资产按照 5 年计算摊销。

除上述固定资产及无形资产在评估基准日经审计的账面价值与公允价值存 在差异外，竹园国旅其余各项可辨认资产及负债的公允价值与经审计的账面价值 一致。由于上述固定资产及无形资产在竹园国旅个别财物报表中以其账面价值体 现，而在上市公司合并报表中将按购买日该固定资产及无形资产的公允价值进行 调增或调减进行确认，由此带来的折旧及摊销差异将影响上市公司未来净利润。 但由于竹园国旅可辨认净资产的账面价值和公允价值差异金额较小，本次交易合 并过程中其可辨认净资产公允价值的确认对上市公司净利润的影响相应较小。

竹园国旅主营出境游批发业务，不涉及版权及与其相关的许可协议、特许权、 分销权等类似权利、专利技术、专有技术等无形资产，竹园国旅账面未确认的无 形资产主要为商标。由于竹园国旅商标的公允价值尚无法可靠计量，作为不可辨 认资产其公允价值将体现于合并后合并报表的商誉中，对上市公司净利润的影响 为当形成商誉对应的净资产的可收回金额低于账面价值时需计提减值准备。

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经核查，本独立财务顾问认为：标的资产公允价值的确认依据主要为中通 诚评估关于本次交易的评估结果。根据众信旅游对标的资产公允价值涉及的不 可辨认资产项目、可辨认资产项目确定情况，在本次交易合并过程中，形成了 较大金额的商誉，存在未来商誉减值影响上市公司净利润的风险；除商誉减值 因素外，标的资产公允价值确认对上市公司未来净利润影响来源于竹园国旅无 形资产及固定资产公允价值与账面价值差额导致的折旧及摊销差异，但该差异 金额较小，对上市公司未来净利润影响较小；上述相关处理符合《企业会计准 则》的规定。

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反馈问题二十一：申请材料显示，上市公司将超出承诺业绩 50% 的部分作为奖 金奖励。请你公司结合上市公司现金流入和流出情况，补充披露奖励机制对上 市公司经营的影响。请独立财务顾问和评估师核查并发表明确意见。

答复：

（一）上市公司现金流入和流出情况

报告期内，上市公司经营活动现金流入、流出较大，经营活动现金流量净额 始终为正。现金流量情况具体如下：

单位：万元

项目	2014	年1-6 月	2013 年度	2012 年度
经营活动产生的现金流量：
销售商品、提供劳务收到的 现金		171,574.71	295,050.04	219,839.11
收到其他与经营活动有关的 现金		3,338.07	5,317.08	1,543.78
经营活动现金流入小计		174,912.79	300,367.12	221,382.89
购买商品、接受劳务支付的 现金		154,770.61	261,841.37	195,621.56
支付给职工以及为职工支付 的现金		5,253.74	8,050.89	5,743.71
支付的各项税费		1,806.16	5,196.19	2,738.08
支付其他与经营活动有关的 现金		11,207.19	18,455.56	11,028.16
经营活动现金流出小计		173,037.71	293,544.01	215,131.50
经营活动产生的现金流量净额		1,875.08	6,823.10	6,251.38
投资活动产生的现金流量净额		-410.81	-784.34	-1,095.59
筹资活动产生的现金流量净额		14,549.33	-2,168.89	854.97
现金及现金等价物净增加额		16,009.97	3,875.86	5,894.02

为提高本次交易完成后的整合绩效，上市公司拟向九泰基金、瑞联投资、冯 滨和白斌发行股份募集配套资金，配套资金总额不超过 21,000 万元，此次募集

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配套资金将有利于提高重组后上市公司和标的公司的业务拓展和盈利能力，提高 本次重组的整合绩效，符合上市公司广大股东的利益诉求。

（二）奖励机制对上市公司经营的影响

本次交易各方约定，如竹园国旅在承诺期内实际实现的累积扣除非经常性损 益后归属于母公司所有者净利润高于承诺期内累积承诺净利润总和，则超出部分 金额的 50%将作为奖金由竹园国旅以现金方式支付给届时仍于竹园国旅或众信 旅游任职的管理团队成员。

从长远来看，奖励机制具有较高的激励效果，有助于建立和完善竹园国旅管 理层与众信旅游的利益共享机制，健全公司激励约束机制，提高竹园国旅管理团 队的凝聚力和公司竞争力，有效调动竹园国旅管理层的积极性和创造性，从而进 一步促进竹园国旅经营规模的扩大、提升盈利水平，最终实现上市公司长期、持 续、健康发展。

具体来看，一方面，上市公司经营活动的现金流情况较好，而竹园国旅经营 规模和盈利能力的提升，亦对上市公司经营活动的现金流有正向作用。另一方面， 预计未来现金奖励金额较小，竹园国旅亦会作好预估并与上市公司做好现金支付 奖励的筹划工作，预计未来超额奖励导致的现金流出不会对上市公司正常经营造 成实质性影响。

本次交易的奖励措施支付影响当期经营业绩的风险已在重组报告书中的重 大事项提示及风险因素中进行了披露提示：

“为充分兼顾交易完成后竹园国旅实际经营业绩可能超出交易对方做出的利 润承诺，同时也为避免竹园国旅实现承诺利润后，其管理层缺乏动力进一步地发 展业务，本次交易方案中包括了对届时仍于竹园国旅或众信旅游任职的本次交易 对方及届时的竹园国旅管理团队成员的奖励措施安排。

如竹园国旅在承诺期内实际实现的累积扣除非经常性损益后归属于母公司 所有者净利润高于承诺期内累积承诺净利润总和，则超出部分金额的 50%将作为

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

奖金由竹园国旅以现金方式支付给届时仍于竹园国旅或众信旅游任职的本次交 易对方及届时的竹园国旅管理团队成员。上市公司将于竹园国旅 2016 年度审计 报告、盈利预测专项审核报告、减值测试报告出具后对按照奖励方案确定应支付 奖金的金额，并于现金奖励义务发生之日起 20 个工作日内，根据上市公司章程 规定履行相应的内部审批程序，及时向奖励对象支付现金奖励价款。奖励额度的 分配方案应由届时竹园国旅董事会审议通过。

根据上述奖励措施安排，若竹园国旅在承诺期内超额完成累积净利润，则将 触发奖励措施条款，从而将在相关会计年度确认应计提超额利润奖励时增加上市 公司当期管理费用，进而影响上市公司当期净利润，同时超额利润奖励的实际支 出对上市公司当期现金流出状况有一定影响。竹园国旅在承诺期内实现的合计净 利润越高，则将导致在承诺期内每个相关年度计提超额利润奖励费用及 2017 年 度需实际结算支付超额利润奖励的金额越大，从而对上市公司当期净利润及现金 流出的影响越大。提请投资者注意本次交易奖励措施安排对上市公司承诺期内及 2017 年度净利润及当期现金流可能产生的影响。”

经核查，本独立财务顾问认为：上市公司经营活动的现金流情况较好，奖 励机制不会对上市公司经营造成重大不利影响。

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华泰联合证券 补充独立财务顾问报告（一）

（本页无正文，为《华泰联合证券有限责任公司关于北京众信国际旅行社股 份有限公司发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易之补充独立财务顾问 报告（一）》之签字盖章页）

法定代表人：

吴晓东

项目主办人：

蒋子元 郭镭

项目协办人：

田玉民 丁丁

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华泰联合证券有限责任公司
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年 月 日

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